Vários estudos brasileiros verificaram que, em termos gerais, a governança corporativa e a estrutura de propriedade no Brasil têm as seguintes características: poucas empresas têm concentração de propriedade dispersa; existem mecanismos de controle com estruturas piramidais e com propriedade cruzada; os acionistas minoritários participam muito pouco das decisões das empresas e seus interesses não são atendidos; e existe uma forte sobreposição entre propriedade e controle (LEAL; SILVA; VALADARES, 2002; SILVA, 2004; SILVEIRA et al., 2004).
Caixe e Krauter (2013) estudaram 237 empresas brasileiras de capital aberto no período de 2001 a 2010, com o objetivo verificar se a concentração da propriedade e controle tem influência no valor de mercado corporativo. Verificaram que a concentração média de ações com direito a voto nas mãos do maior acionista é de 56,18%, sinalizando que, em média, as empresas estudadas estiveram sob o controle majoritário ao longo dos anos de 2001 a 2010. Estes dados indicam que as companhias brasileiras captam recursos na BMF&BOVESPA sem que seus grandes acionistas percam o controle da empresa, uma vez que estes emitem ações que não dão direito a voto.
Aldrighi e Mazzer Neto (2005) realizaram um estudo em 602 empresas de capital aberto no Brasil no ano de 2001 para verificar a concentração da propriedade e controle, concluindo que a fragilidade legal advém da discrepância entre a fração do capital que os acionistas controladores detêm e seu poder de voto na empresa, decorrente da concentração de ações com direito a voto e aquelas sem direito a voto, e ao pouco avanço na legislação de proteção aos acionistas minoritários. Os resultados das pesquisas anteriores sobre estrutura de propriedade também indicam que os acordos de acionistas se mostraram uma prática relevante, sendo os mesmos uma forma bastante utilizada para se estabelecer o controle da companhia.
Segundo Aldrighi e Mazzer Neto (2005, p. 117), um acordo de acionistas é um “registro legal de compromisso de voto acordado” entre dois ou mais acionistas.
Para Aldrighi e Mazzer Neto (2005, p. 117), “Complexos esquemas-pirâmide” estão presentes em muitas empresas brasileiras. Ainda de acordo com os autores, estrutura de propriedade piramidal, ou do “tipo pirâmide” é aquela que apresenta pelo menos um intermediário entre a empresa e um de seus acionistas.
A utilização de estruturas piramidais de controle é intensa no Brasil, onde 50,5% das empresas de capital aberto analisadas no período 1997 a 2002 tinham algum grau de estrutura piramidal (BORTOLON, 2013).
Bortolon (2013) estudou as estruturas piramidais de controle em empresas brasileiras de 271 empresas em 2004 e 257 em 2006, todas listadas na BOVESPA, investigando-se as participações acionárias até o quinto maior acionista. Nas amostras como um todo, foram observadas reduções na participação do maior acionista, tanto direta (de 64,75% em 2004 para 59,03% em 2006) quanto indiretamente (de 49,66% em 2004 para 46,36% em 2006). Em relação à identidade do quinto maior acionista, observou-se um aumento na presença de fundos de investimento internacionais e empresas nacionais e uma redução na presença de empresas estrangeiras e fundações. Os resultados mostraram uma tendência em relação a estruturas com menor concentração de controle de 2004 para 2006.
Leal, Silva e Valadares (2002) analisaram a estrutura de propriedade das empresas brasileiras de capital aberto referente ao ano de 1996, e encontraram que 78% da propriedade pertence, em média, aos três maiores acionistas, no que se refere ao direito de voto. Quanto ao capital total, esse percentual cai para 58%. Verificaram também, que os controladores são, em sua grande maioria, formados por indivíduos ou famílias e por estrangeiros.
Silveira, Barros e Valadares (2008) constataram que em uma amostra de 161 empresas de capital aberto no Brasil, quase metade do controle das empresas da amostra está nas mãos de famílias ou controladores individuais. Observa-se ainda uma proporção significativa de controladores estrangeiros (24,8%), seguida por uma proporção de 17,4% das empresas em posse de grupos nacionais e 5% em posse de fundos de pensão. Nesse estudo, verificaram que quanto maior o excesso de poder de voto, maior a probabilidade de expropriação dos minoritários e pior a qualidade da Governança Corporativa. Entretanto, a concentração acionária do controlador pode, ainda, influenciar a adoção de diversas práticas de Governança Corporativa com o intuito, por exemplo, de compensar os investidores externos, pela eventual maior probabilidade de expropriação.
Silveira, Barros e Valadares (2008) argumentam que o setor de atividade da companhia pode ter influência sobre a concentração da propriedade. Setores da economia mais regulamentados pelo governo podem ter menor concentração da propriedade, pois os
benefícios de controle podem ser menores. O tipo de acionista controlador (privado nacional, estrangeiro, estatal, entre outros) pode ter influência sobre a concentração da propriedade. Uma empresa estatal, por exemplo, pode ter uma lei que determine uma concentração mínima da propriedade.
Crisóstomo (2011) verificou que, a partir dos anos 90 e da maior e melhor divulgação de informações sobre o mercado de capitais brasileiro, houve um aumento de participação dos fundos de investimentos no País. Constatou-se, também, uma diversificação na identidade dos acionistas, com a presença de empresas não financeiras brasileiras e estrangeiras, fundos de pensão e investimentos, companhias de seguros, famílias e pessoas físicas. Essa diversificação dos acionistas levou a um aumento considerável no volume de transações no mercado de capitais brasileiro.
Apesar da evolução da legislação brasileira, no que tange à proteção aos acionistas minoritários, por exemplo, o direito dos acionistas minoritários terem a oportunidade de votar na assembleia pela internet, o Brasil ainda é um país com fraca proteção aos investidores minoritários e elevada concentração da propriedade. Nos países com mercado de capitais mais desenvolvidos e com diluição da propriedade, como os EUA, Alemanha e Japão, um sistema de Governança Corporativa mais desenvolvida garante maior proteção aos acionistas minoritários.
Silveira (2010) argumenta que à medida que há uma maior proteção legal aos acionistas minoritários estimula-se o desenvolvimento do mercado de capitais. La Porta, Lopez de Silanes e Shleifer (1999) encontraram maior incidência de propriedade concentrada em países onde os benefícios de controle são elevados e há poucas garantias aos acionistas minoritários. Leal, Silva e Valadares (2002) verificaram que no Brasil, no ano de 1996, 78% das ações com direito a voto pertence, em média, aos três maiores acionistas e que, quanto ao capital total, essa percentual cai para 58%. O Brasil ainda é um país com fraca proteção aos acionistas e elevada concentração, mas como o mercado de capitais e as leis de proteção aos investidores vêm se desenvolvendo no País, espera-se que as empresas que estão fazendo IPO apresentem propriedade mais dispersa em relação àquelas que fizeram IPO antigamente. Diante disso, propomos as seguintes hipóteses:
Hipótese 2: empresas que fizeram o IPO de 2004 a 2012 têm propriedade mais dispersa do que aquelas que fizeram IPO antes de 2004.
Hipótese 3: as empresas que abriram seu capital de 2004 a 2012 estão desconcentrando a propriedade ao longo dos anos.