Os dados usados são compostos pelas ações mais negociadas de empresas de capital aberto listadas na Bovespa. Alguns filtros foram impostos ao banco de dados, de tal forma que foram excluídas as ações de empresas financeiras e bancos (conforme divisão feita pelo Economatica).
Outro filtro foi a retirada das empresas que abriram capital (Initial Public Offering - IPO) após a criação do novo mercado (dezembro de 2000). Para compreender as modificações geradas com a criação do novo mercado é importante analisar as empresas antes e depois do surgimento desse mercado, sendo que as empresas que abriram capital após 2000 nunca participaram do mercado tradicional da Bovespa.
A amostra abrange o período de 1995 a 2008, e tem um total de 226 ações. O período de análise coincide com o período pós-Plano Real (julho de 1994), para mitigar problemas trazidos por troca de moeda e choques econômicos que criam inconsistências nas séries históricas brasileiras.
As variáveis utilizadas foram extraídas do Economatica, sendo elas: valor de mercado das companhias, proventos distribuídos (dividendos mais juros sobre capital próprio), dividend yield5, retorno sobre capital próprio6 (ROE) e lucro líquido de cada empresa.
A composição de empresas da amostra é descrita na tabela 14. Pode-se notar que há predominância de empresas do setor de energia elétrica (12,4%), seguido pelo ramo de siderurgia e metalurgia (11,5%). Pode-se também verificar que a amostra é bem diversificada, englobando de maneira realista os diversos setores da economia nacional.
Tabela 14. Setores de atuação das empresas
Ramo Atividade empresas n° de Ramo Atividade empresas n° de
Agro e Pesca 1 Petróleo e Gás 4
Alimentos e Bebidas 10 Química 11
Comércio 8 Siderurgia e Metalurgia 26
Construção 11 Telecomunicações 12
Eletroeletrônicos 6 Têxtil 23
Energia Elétrica 28 Transporte Serviço 5 Máquinas Industriais 4 Veículos e peças 18
Mineração 3 Outros 46
Minerais não Met 4 Total 226
Papel e Celulose 6
Fonte: Economatica.
A entrada de empresas no mercado de governança corporativa diferenciada não tem sido homogênea. A amostra obtida, no entanto, não contém, no total do período, um número de empresas suficiente para a análise regressiva dos dados. Somente a partir de 2005 o novo mercado teve empresas suficientes para tal análise.
Tabela 15. Empresas pertencentes ao mercado de governança corporativa diferenciada
ano 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001
n° registros 48 44 38 30 25 22 14 6
Fonte: Economatica.
As variáveis mais usadas neste capítulo são os proventos (dividendos mais juros sobre o capital próprio) e o lucro líquido. A tabela 16 exibe a estatística acerca do número de empresas que alteraram em mais de 10% seus proventos.
5 Provento (dividendos mais juros sobre o capital próprio) dividido pelo valor da ação. 6 Retorno líquido depois dos juros e imposto de renda dividido pelo patrimônio líquido.
Painel A: Proventos distribuídos por empresas pertencentes ao novo mercado.
n° total de
número % número % número % empresas
2008 20 52,63% 11 28,95% 7 18,42% 38 2007 16 47,06% 9 26,47% 9 26,47% 34 2006 6 23,08% 14 53,85% 6 23,08% 26 2005 15 71,43% 4 19,05% 2 9,52% 21 2004 8 47,06% 4 23,53% 5 29,41% 17 2003 4 40,00% 4 40,00% 2 20,00% 10 2002 3 60,00% 2 40,00% 0 0,00% 5 média 10,29 48,75% 6.86 33,12% 4.43 18,13% 21,57 des. padrão 6,65 15,26% 4.49 12,08% 3.21 10,23% 12,07
Painel B: Proventos distribuídos por empresas não pertencentes ao novo mercado.
n° total de
número % número % número % empresas
2008 25 30,49% 35 42,68% 22 26,83% 82 2007 40 50,00% 28 35,00% 12 15,00% 80 2006 27 33,33% 40 49,38% 14 17,28% 81 2005 33 45,21% 29 39,73% 11 15,07% 73 2004 32 48,48% 21 31,82% 13 19,70% 66 2003 29 39,19% 36 48,65% 9 12,16% 74 2002 33 40,24% 38 46,34% 11 13,41% 82 2001 28 35,90% 32 41,03% 18 23,08% 78 média 30,88 40,36% 32,38 41,83% 13,75 17,82% 77,00 des. padrão 4,70 7,08% 6,21 6,29% 4,27 5,06% 5,63
aumento maior 10% diminuição maior 10% entre -10% e +10%
aumento maior 10% diminuição maior 10% entre -10% e +10%
Fonte: Economatica
A média percentual de empresas que tiveram aumento nos proventos distribuídos (48,75%) é superior a das empresas que apresentaram diminuições (33,12%) para a sub-amostra composta por empresas com governança corporativa diferenciada.
Por outro lado, os dados verificados indicam que, para as companhias sem graus superiores de governança, o número das que apresentaram diminuições na distribuição de dividendos é maior do que o número das que apresentaram aumentos (41,83% e 40,36%, respectivamente).
A tabela 17 apresenta estatística referente ao desempenho do lucro líquido das empresas ao longo do período analisado. O procedimento adotado para interpretação e análise dos dados obtidos foi o mesmo utilizado na análise dos proventos contida na tabela 16. A estatística representa o número de empresas que tiveram aumento (diminuição) nos lucros superior (inferior) a 10%.
Tabela 17. Estatística Descritiva do Lucro Líquido das Empresas Painel A: Lucro líquido obtido por empresas pertencentes do novo mercado.
aumento maior 10% diminuição maior 10% entre -10% e +10% n° total de
número % número % número % empresas
2008 10 23,81% 16 38,10% 16 38,10% 42 2007 24 66,67% 5 13,89% 7 19,44% 36 2006 10 35,71% 13 46,43% 5 17,86% 28 2005 8 33,33% 8 33,33% 8 33,33% 24 2004 15 71,43% 5 23,81% 1 4,76% 21 2003 5 38,46% 7 53,85% 1 7,69% 13 2002 4 80,00% 1 20,00% 0 0,00% 5 média 10,86 49,92% 7,86 32,77% 5,43 17,31% 24,14 des. padrão 6,84 23,13% 5,11 14,49% 5,62 14,39% 12,75
Painel B: Lucro líquido obtido por empresas não pertencentes do novo mercado.
aumento maior 10% diminuição maior 10% entre -10% e +10% n° total de
número % número % número % empresas
2008 79 48,47% 75 46,01% 9 5,52% 163 2007 74 44,58% 74 44,58% 18 10,84% 166 2006 65 38,24% 86 50,59% 19 11,18% 170 2005 65 38,01% 90 52,63% 16 9,36% 171 2004 66 38,37% 84 48,84% 22 12,79% 172 2003 64 37,21% 98 56,98% 10 5,81% 172 2002 82 47,67% 72 41,86% 18 10,47% 172 2001 74 43,27% 89 52,05% 8 4,68% 171 média 71,13 41,89% 83,50 49,19% 15,00 8,83% 169,63 des. padrão 7,06 4,61% 9,13 4,90% 5,26 3,06% 3,34 Fonte: Economatica.
Nota-se que o comportamento dessa variável é bem similar ao comportamento dos proventos. Na tabela 17, as empresas listadas tendem a registrar maiores aumentos nos lucros, verificado pela análise, ao mesmo tempo em que apresentam menores reduções. Além disso, essas empresas possuem um desvio-padrão mais elevado quando comparadas com empresas fora do mercado de governança corporativa diferenciada.
As tabelas 16 e 17 evidenciam um comportamento similar entre os proventos pagos e os lucros obtidos. Para as empresas do mercado diferenciado, o aumento dos lucros foi de 49%, enquanto os proventos se elevaram 40%. As reduções do lucro e proventos são de 33% para ambas as variáveis.
Por outro lado, no mercado sem governança diferenciada, os aumentos de lucro e proventos são de 42% e 40%, respectivamente. Por sua vez, 49% das empresas desse mercado tiveram
distribuídos.
Um teste realizado com intenção de verificar a relação existente entre proventos e lucro nos diferentes segmentos de mercado foi o cálculo das correlações. O quadro abaixo mostra essas estatísticas.
Tabela 18. Correlação entre Lucros e Proventos
empresas aumentos diminuições
maior governança 0,13 0,50
menor governança -0,27 0,25
correlação lucro proventos
Fonte: Elaboração própria.
Verifica-se, pela observação da tabela 18, que a correlação entre as variáveis é superior no mercado com governança diferenciada. Essa correlação é maior tanto para aumentos quanto para diminuições nos lucros e proventos.
Portanto, as companhias no novo mercado ajustam os proventos distribuídos conforme o lucro gerado de modo mais intenso. Segundo a literatura, esse resultado se deve à maior pressão dos acionistas por sua participação nos lucros, que surge em virtude da menor assimetria informacional.
Pode ser observado também que os aumentos dos lucros no mercado tradicional não estão diretamente relacionados com maiores proventos distribuídos, uma vez que a correlação é negativa.
Como conclusão, tem-se que, no mercado tradicional, sem práticas adicionais de governança, as empresas apresentam menores aumentos nos lucros e maiores reduções deles, ou seja, tendem a ser menos lucrativas.
Essas afirmações também são válidas para a distribuição de proventos. O mercado diferenciado tende a aumentar mais corriqueiramente a distribuição de proventos. Além disso, ocorrem menos diminuições, sendo a oscilação na política de dividendos (dividendos mais juros sobre o capital próprio) maior neste mercado.
Por fim, as correlações apontam para uma relação mais afinada entre o lucro e dividendos para as empresas listadas no novo mercado. Ou seja, as alterações nos lucros são acompanhadas de forma mais veementes pelas variações nos proventos.
O próximo item do trabalho estuda a relação entre lucro e proventos sob outro prisma. O foco da análise é explorar os diferentes anos, principalmente depois da criação do mercado de governança corporativa. A política de dividendos entre as empresas listadas no novo mercado é confrontada com as pertencentes ao mercado tradicional da Bovespa.