Geleneksel Yaklaşım

Geleneksel yaklaşıma göre; firmanın bir adet optimal sermaye yapısı vardır ve firma kaldıraç faktörünü kullanmak suretiyle sermaye maliyetini düşürebilir ve firmanın pazar değerini arttırabilir. Geleneksel yaklaşım net gelir yaklaşımı ile net faaliyet yaklaşımının ortasında yer almaktadır (Okka, 2009: 483).

Geleneksel yaklaşım, her iki yaklaşımının bazı özelliklerini taşımaktadır. Net gelir yaklaşımının ileri sürdüğü sermaye maliyeti ve toplam işletme değeri sermaye yapısından bağımsız değildir fikrini desteklemektedir. Fakat bu yaklaşımın bir işletmenin değeri bütün kaldıraç dereceleri için yükselecektir görüşünü onaylamamaktadır. Belirli bir kaldıraç derecesi ötesinde, toplam maliyetteki yükselme toplam işletme değerinde düşmeye yol açar düşüncesi Net Faaliyet Geliri Yaklaşımı ile paylaşılmaktadır. Fakat Net Faaliyet Yaklaşımından farklılığı ağırlıklı ortalama sermaye maliyetinin bütün kaldıraç dereceleri için sabit olduğu varsayımını kabul etmemektedir (Kınay, 2001: 189).

Geleneksel yaklaşıma göre, borç sermaye maliyeti hem faizlerin vergi matrahından düşülmesi dolayısıyla vergi tasarrufu sağlamasına karşılık dağıtılan kâr payları için böyle bir olanağın mevcut olamaması, hem de ortaklar yüksek risk derecesinde daha yüksek oranda getiri beklediklerinden, öz sermaye maliyeti yabancı sermaye maliyetinden daha yüksek olacaktır. Bu durumda firma, sermaye yapısını değiştirerek, işletme dışı kaynaktan yararlanarak, ortalama sermaye maliyetini düşürebilmektedir (Yakar, 2011: 9).

Net Gelir yaklaşımına göre firmanın öz sermaye maliyeti borç sermaye maliyetinden daha yüksektir. Firma ortakların kreditörlerden daha yüksek oranda riske maruz kalmaları ve faiz giderlerinin vergi matrahından düşülmesine karşılık temettü ödemelerinin düşülememesi öz sermaye maliyetinin daha yüksek olmasına

52

neden olmaktadır. Bu sebeple bu görüşe göre firma düşük maliyetli yabancı kaynak maliyeti ile yüksek maliyetli öz sermaye maliyetini birleştirerek firmanın ağırlıklı ortalama sermaye maliyetini düşürebilir, fakat ağırlıklı ortalama sermaye maliyetinin düşüşü bir noktaya kadar devam eder. Çünkü bir taraftan finansal riski yükselen firmaya kredi verenler daha yüksek oranda risk primi sebebiyle yüksek faiz isteyecekler ve benzer şekilde ortaklar da daha yüksek oranda getiri bekleyeceklerdir (Okka, 2009: 483).

Bu yaklaşımı daha önceki kullandığımız sayısal veriler yardımıyla şu şekilde açıklayabiliriz;

Net Faaliyet Geliri 30.000.000 TL

Faiz (25.000.000 x0.15) (3.750.000) TL

Ortaklarca Kullanılabilir Gelir 26.250.000 TL Gelirin Kapitalizasyon oranı 0.20 Hisse Senetlerinin Piyasa Değeri(26.250.000/0.20) 131.250.000 TL Borcun Piyasa Değeri 25.000.000 TL Firmanın Toplam Piyasa Değeri 156.250.000 TL

Firmanın ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti (ka) aşağıdaki gibi hesaplanabilir: ka = FVÖK

V

k_a = 30.000.000 156.250.000 ka = 0.192 = %19.2

Geleneksel yaklaşıma göre firmalar, daha fazla yabancı kaynak kullanarak sermaye maliyetini azaltabilmekte ve piyasa değerini artırabilmektedir. Fakat bu durum sürekli devam etmemektedir. Eğer firma 10.000.000 TL borçlanarak sermaye azaltırsa öz sermaye ve yabancı kaynak maliyeti yükselecektir. Firmanın finansman

53

yapısı riskli duruma geldikçe bir taraftan yatırımcılar, yatırımlarından artan riski karşılayabilecek şekilde daha fazla getiri beklerken diğer taraftan kredi veren kurumlarda aynı sebepten dolayı verdikleri kredi fiyatını yükseltebilecektir. Örneğin, firmanın finansman riski az iken % 20 kâr payı ile yetinen ortaklar, böyle bir durum karşılığında %23’e yükseltebilirler. Yine kredi durumları da, kredi faizi oranını %15’ten %17’e yükseltebilirler (İçerli, 1995: 18).

Net Faaliyet Geliri 30.000.000 TL

Faizler(35.000.000x0.17) (5 950.000) TL

Ortaklarca Kullanılabilir Gelir 24.050.000 TL

Gelirin Kapitalizasyon Oranı 0.23

Hisse Senetlerinin Piyasa Değeri(24.050.000/0.23) 104.565.217 TL

Borç Tutarı 35.000.00 TL

Firmanın Toplam Piyasa Değeri 139.565.217 TL

Firmanın ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti (ka) aşağıdaki gibi hesaplanabilir: ka = FVÖK

V k_a = 30.000.000

139.565.217 ka = 0.21 = %21

Geleneksel yaklaşımda Borç/Öz sermaye oranındaki değişmenin sermaye maliyeti ve firma değeri üzerindeki etkisini Şekil 2.5 yardımıyla açıklayabiliriz.

54

Şekil 2.5: Geleneksel Yaklaşım ve Firma Değeri Arasındaki İlişki Sermaye maliyeti ke ka kd 20 15

Firma Değeri Borç/Öz sermaye

V

Borç/Öz sermaye

Kaynak: Ali Ceylan ve Turhan Korkmaz (2012); İşletmelerde Finansal Yönetim, 12.baskı, . Ekin Basım Yayın Dağıtım, Bursa, 2012, s.243.

Yukarıdaki grafik de görüldüğü gibi kaldıraç yükseldikçe, öz sermaye maliyetinin de (ke) artan bir hızla yükselmekte olduğu, buna karşılık yabancı kaynak maliyetinin (kd) ise belirli bir kaldıraçtan sonra yükseldiği görülmektedir. Önceleri sermayenin ağırlıklı ortalama maliyeti, kaldıraç yükseldikçe azalmaktadır. Çünkü öz sermaye maliyetindeki yükselme, daha ucuz borç kullanımının faydalarını ortadan kaldırmamaktadır. Bunun bir sonucu olarak, ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti (ka), kaldıracın yavaş yavaş artması ile azalmaktadır. Bir noktadan sonra, öz sermaye maliyetindeki (ke) artış, sermaye yapısında kullanılan ucuz borcun faydasını olumsuz yapmakta ve sermayenin ağırlıklı ortalama maliyetini (ka) yükselmesini gerektirmektedir. Sermayenin ağırlıklı ortalama maliyeti (k_a) yükselme bir kez daha,

55

yabancı kaynak maliyetindeki (kd) yükselmesinin başlamasıyla desteklenmektedir (İçerli, 1995: 19-20).

Sermaye yapısı içerisinde yabancı kaynak oranının artmasına bağlı olarak öz sermaye maliyetinin, borçlanma maliyetinin ve ortalama sermaye maliyetinin değişimine ilişkin olarak geleneksel görüşün farklı çeşitleri bulunmaktadır. Bu yaklaşımlardan birisine göre firma borçlanmaya başlayınca öz sermaye maliyeti hemen yükselmeye başlamaz, firmanın finansal riski belli bir noktaya ulaştıktan sonra artmaya başlar. Kritik noktaya kadar öz sermaye maliyeti sabittir bu noktadan sonra finansal riskin yükseldiği kanısının firma sahipleri arasında yayılması ile hisse senetlerinin fiyatları üzerinde olumsuz etki yaparak Fiyat / Kazanç oranının düşmesine ve öz sermaye maliyetinin artmasına neden olmaktadır (Burca, 2008: 14).

Bu yaklaşıma göre şirketin sermaye maliyeti ile sermaye yapısı arasında bir ilişki olduğunu ve optimal bir sermaye yapısının olduğunu ortaya koymaktadır. Bu optimal sermaye yapısında borcun gerçek maliyeti ile öz sermayenin gerçek maliyeti aynıdır. Optimal sermaye yapısından önce borcun gerçek maliyeti, öz sermayenin maliyetinden düşük iken bu noktadan sonra öz sermayenin gerçek maliyeti borcun gerçek maliyetinden düşüktür. Optimal sermaye yapısında şirketin ortalama sermaye maliyeti minimum ve piyasa değeri maksimumdur (Duman, 2004: 117-118).