Finans sisteminin gelişmişliği

Birinci bölümde belirtildiği gibi finans sistemi ile reel altyapı arasındaki etkileşim, ekonominin büyüklüğü ile finansal sistem arasında bir ilişki kuran finansal aracıların likit yükümlülüklerinin (M3), Gayri Safi Yurtiçi Hasılaya (GSYİH) oranı ile ifade edilmektedir. Gelişmenin ilk aşamalarında finansal sistem reel sistemden hızlı gelişmekte ve sonraları bu oran reel altyapının 1 ile 1,5 katı arasında bir düzeye oturmaktadır.

Finansal gelişmişlik düzeyi, inceleme dönemi boyunca izlendiğinde Türkiye’nin yeterli gelişmişlik seviyesine ulaşmadığı görülmektedir. Tablo 6’da 1992- 2002 yılları arasında Finansal Aracıların Likit Yükümlülüklerinin GSYİH’ ya (üretici fiyatları ile) oranı yer almaktadır. İnceleme dönemi boyunca Türkiye’deki tasarrufların büyük bölümü döviz tevdiat hesaplarında tutulduğundan M3 yerine M3Y oranı hesaplamada kullanılmıştır.

Tablo 6 – Finansal Aracıların Likit Yükümlülüklerinin GSYİH’ ya (Üretici Fiyatları ile) Oranı

Yıllar M3* M3Y* GSYİH* M3/GSYİH (%) M3Y/GSYİH (%)

1992 203.244 306.478 1.093.368 18,58 28,03 1993 299.585 490.202 1.981.867 15,12 24,73 1994 657.324 1.222.330 3.868.429 16,99 31,59 1995 1.312.445 2.470.411 7.762.456 16,91 31,82 1996 3.134.915 5.583.730 14.772.110 21,22 37,80 1997 6.118.357 11.123.615 28.835.883 21,22 38,57 1998 12.035.475 20.824.927 52.224.945 23,05 39,87 1999 23.283.047 41.443.949 77.415.272 30,07 53,53 2000 33.530.572 58.467.538 124.583.458 26,91 46,93 2001 49.422.896 108.748.347 178.412.438 27,70 60,95 2002 64.802.152 136.586.938 277.574.057 23,35 49,21 Kaynak: TCMB * 1.000 YTL.

OECD ülkeleri ile karşılaştırıldığında M3Y/GSYİH oranının yeterli bir gelişmişlik seviyesini ortaya koymadığı görülmektedir. 2003 yılı itibarıyla Türkiye’de bu oran % 43,47 iken, İsviçre’de % 191,3, İngiltere’de ise % 105,3 seviyesinde geçekleşmiştir59. 1999 yılında M3/GSYİH ve 2001 yılında M3Y/GSYİH oranlarında Türkiye’de görülen sıçramalar bile gelişmişlik açısından yeterli görülmemekle birlikte, gelişmekte olan ülkelerin kendilerine has özellikleri gereği ve bu göstergenin uluslar arası çalışmalarda sıklıkla kullanılmasından ötürü çalışmada da M3Y / GSYİH oranının, finansal gelişmişlik göstergesi olarak, analize dâhil edilmiştir. Çalışmada gelişmişlik düzeyi arttıkça yeni borçlanma olanaklarının doğacağı ve bunun da firmaların borçlanmalarını artıracağı varsayılmaktadır.

Finansal piyasaların bir diğer gelişmişlik ölçütünün, hukuki düzenlemelerin yapılmış ve sistemde firma ile ilişkisi olanları koruyacak mekanizmaların bulunması olduğu önceki bölümlerde vurgulanmıştır. Kurumsal yapı üzerinde bir çalışma grubu oluşturan OECD tarafından belirlenen kurumsal yönetim ilkeleri Türk Hukuku açısından incelendiğinde bazı yasal düzenlemelerin gerekliliği ile birlikte hukuk sistemimizin bu ilkelerin uygulanması açısından yeterli görülmektedir.

Ancak, firma içi ve dışı grupların haklarının korunmasına olanak sağlayan hukuksal alt yapının varlığı kadar, hukuk sisteminin etkinliği ve yasaların uygulanabilirliği de önemlidir. Bu anlamda özellikle küçük pay sahiplerinin haklarının korunması ve sermaye piyasalarında manipülatif hareketlerin engellenmesi konusunda mevcut düzenlemelerin etkin ve kararlı bir biçimde uygulanması için gayret gösterilmelidir.

Sağlam bir temele oturmayan bir yapı içinde kurallar yeterli olsa bile, gelişme istenen düzeyde gerçekleşmemektedir. Kurumsal yapının temelleri sağlamlaştırılmaya çalışılırken, piyasadaki alışkanlıkların ve ahlaki değerlerin sorgulanması da faydalı olacaktır.

Çalışmanın birinci bölümünde Sosyal Güvenlik Kurumları ve Sigorta Firmaları gibi kurumsal yatırımcıların piyasada bulunmalarının piyasada rekabet koşullarının artması ve uzun vadeli fonlama imkânlarının gelişmesi açısından önemi vurgulanmıştır.

59 _{Kaynak ilgili ülkelerin merkez bankası web sayfaları olup kendi para birimleri ile}

Kurumsal yatırımcı tanımı altında, genel olarak yatırım fonları, portföy yönetim şirketleri, yatırım ortaklıkları, sosyal güvenlik kurumları, emeklilik fonları ve özel sigorta şirketleri yer almaktaysa da Türkiye’de firma sermayeleri üzerinde etkili yatırımcıların yabancı yatırımcılar ve devlet olduğu görülmektedir. Yabancı yatırımcılar doğrudan sermaye hareketleri ya da iş ortaklıkları yoluyla sisteme girmektedir.

İMKB’de 1991 yılından beri kurumsal yatırımların payı artmaktadır. Piyasalardaki başlıca kurumsal yatırımlar, yatırım fonları, yatırım ortaklıkları ve özel sigorta şirketleri yatırımlarıdır. Ancak yatırım fonları ve yatırım ortaklıkları gibi kurumsal yatırımcılar da büyük ölçüde banka ağırlıklı yapıdadır.

Sosyal Güvenlik Kuruluşlarının sürekli olarak açık vermesi ve bu açıkların devlet tarafından bütçeye konan kaynaklarla karşılanması bu kuruluşların sermaye piyasalarından dışlanması sonucunu doğurmaktadır.

Türkiye’de sermaye piyasalarında bulunan yabancı yatırımcılar ise, piyasaların etkin olmayan ve dalgalı yapısının da etkisi ile uzun süreli yatırımlardan kaçınmakta ve sıklıkla yaşanan krizlerin hemen öncesi veya sonrasında portföylerini boşaltarak piyasaları terk etmektedirler.

Türkiye’nin de içinde bulunduğu sivil hukuk sistemlerinde yatırımcı korumasının kamu hukuku sistemlerine nazaran daha düşük olduğu bilinen bir gerçektir60. Zayıf bir hukuk çerçevesi ve sermaye piyasalarının gelişmişlik düzeyi firmaların sahiplik ve kontrol yapılarının oluşumunda belirleyici olmakta ve kurumsal yönetim, yoğunlaşmış sahiplik şeklinde buna cevap vermektedir.

Buna ilaveten kontrolün özel yararlarının da olması azınlık kontrolüne olanak sağlayan yapıların yaygınlaşmasını doğurmaktadır. Bu tepki, performans anlamında içinde bulunulan ekonomik çevreye belki en iyi cevap olabilir ancak uluslar arası rekabet ortamında yaşayabilmesi için üstün rekabet gücüne ve dolayısıyla performansa sahip olması gereken bir firma için aynı zamanda birçok potansiyel maliyetleri de içermektedir.

Firma düzeyinde bu maliyetler şunları içerir; sahip ve / veya yöneticinin firma içindeki yerinin sağlamlaştırılması, firmaların karşılaştırmalı olarak zayıf performans

göstermesi, sınırlı risk çeşitlendirmesi, sahiplerin paylarını kolayca satamamasından kaynaklanan likidite maliyetleri ve azınlık haklarının korunmaması.

Ülke düzeyinde bu potansiyel maliyetler, genel anlamda düşük hızda büyüme ve sermaye piyasalarının gelişimini engelleyici riskleri ifade etmektedir. Birçok gelişmekte olan ve geçiş ekonomisine sahip ülkelerde kurumsal yönetim sistemleri ağırlıklı olarak kontrol eden sahipler lehine eğilim taşımaktadır.

Bu değerlendirmeler kapsamında, Türkiye’de kurumsal yapının yeterli gelişmişlik seviyesine ulaşamadığı rahatlıkla ifade edilebilir. Bu nedenle kurumsal yapının analiz kapsamına dâhil edilmemesi tercih edilmiştir.

Türk sermaye piyasalarının gelişmişlik düzeyi birinci bölümde detaylıca irdelenmiştir. Türkiye’de sermaye piyasalarının yeterli gelişmişlik düzeyine ulaşmadığı görülmektedir. İMKB’ de yaşanan günlük bazda yüksek dalgalanmalar, her hisse senedinin her gün işlem görmemesi, yatırımcı sayısının azlığı gibi etkenler İMKB’nin etkin bir piyasa olarak tanımlanmasını zorlaştırmaktadır. Yeterli gelişmişlik düzeyine ulaşmamış olduğu görüldüğünden analize sermaye piyasalarının gelişmişlik ölçütünün dâhil edilmemesi uygun görülmüştür.

2.2.7 Firma özellikleri