Diğer Finansal Konular

KÖİ modeli ile yapılan altyapı projelerinde özel sektöre transfer edilen risk düzeyi ne kadar fazla ise aynı doğrultuda o kadar fazla özel sektör finansman kaynağına ihtiyaç duyulmaktadır. Bu nedenle, altyapı projesinin ihale aşamasında yapılacak risk ve VFM analizileri projenin finansal yapısının oluşturulması açısından belirleyici sonuçlar doğurmaktadır.

KÖİ modeli ile hayata geçirilmek istenen altyapı projesinin finansal bakımdan uygunluğu farklı başlıklar altında da incelenebilmektedir. Avrupa Komisyonu, projenin finansal açıdan değerlendirilmesini üç başlık altında yapmaktadır: Ekonomik açıdan uygunluk, proje gelirlerinin dağılımı ve risk paylaşımı.(European Commission, 2003) Ekonomik açıdan projenin uygunluğu esas olarak projenin gelirlerinin açık ve net bir şekilde önceden ortaya konulabilmesi ile ilişkilendirilmektedir. Proje gelirlerinin özel

sektörün anlaşılan şartlarda kamu hizmeti sunmasını sağlayacak ve borçlanma giderlerini karşılayacak büyüklükte olması gerekmektedir. Aynı şekilde uzun dönemli risklere katlanacak olan özkaynak yatırımcılarının beklentilerini karşılayacak büyüklükte olması beklenmektedir. Ayrıca özel sektör açısından projenin maksimum düzeyde uzun vadeli ve düşük faizle borçlanma kabiliyeti, projenin minimum refinansman riski gibi belirleyici konular projenin finansal değerlendirmesi bakımından önem arz etmektedir.

Proje gelirlerinin dağılımı ise proje nakit akışının hem zaman hem de tutar olarak doğru tahmin edilmesine dikkat çekmektedir. Altyapı tesisinin gelir yaratmaya başlayacağı tarihte yanılsama yaşanması ya da tesisin inşaatının zamanında bitirilememesi gibi riskler özel sektör temsilcisinin borçlanma kapasitesi açısından zorlayıcı koşulların doğmasına sebep olabilmektedir.

Son olarak risk paylaşım mekanizması da daha önce belirtildiği gbi projenin finansal açıdan değerlendirilmesinde önemli rol oynamaktadır. Risk paylaşımı mekanizması kurulduktan sonra özel sektör, kamu otoritesine sunduğu ihale teklifinde üstlendiği risk oranında bir sabit maliyet artışına yer vermektedir. Bu analiz genel olarak, VFM analizi sırasında risk uyarlama faktörü(risk-adjusted rate) kullanılarak yapılmaktadır. Böylece, risk primleri eklenmiş bir toplam sabit maliyet tutarına ulaşılmaktadır. Bu durumda kamu sektörü tarafından elde edilen sonucun güvenilirliği, risk paylaşımının proje sürecinde hangi dönemlerde ve hangi boyutta etkili olduğu dikkate alınarak sorgulanmalıdır. Aksi durumda kamu sektörü özel sektörün karlılığını gereğinden fazla arttırarak proje gelirinin bir kısmından vazgeçmiş olabilecektir. Diğer yandan, risk primlerinin neden olduğu maliyet artışları kamu hizmetinden yararlanan kullanıcıların daha yüksek bedellere maruz kalmasına sebep olabilecektir.

Görüleceği üzere KÖİ dinamiklerinin taraflar arasında iyice anlaşılması projenin maliyet etkin bir biçimde yönetilmesi açısından çok önemlidir. Özellikle değinilen

finansal konuların iyi değerlendirilmesi, projenin nakit akışı ve proje finansmanının sağlıklı bir şekilde yürütülmesi bakımından çok büyük önem taşımaktadır.

İKİNCİ BÖLÜM

AB KÖİ PROJELERİ

KÖİ projeleri büyük ölçekli ve yoğun sermaye gerektiren altyapı yatırımlarını hayata geçirmek adına AB ülkelerinin büyük bir kısmında uygulanmaktadır. Özellikle global finansal krizden sonra ülkelerin azalan kamu yatırım harcamaları ve nispeten durağanlaşan özel sektör yatırım harcamaları bakımından KÖİ projeleri kriz öncesi yatırım seviyelerine dönmek adına bir çıkış noktası olarak görülmüştür. Mevcut durumda ise KÖİ piyasasının söz konusu yatırım açığını kapattığını söylemek zordur. Investment Report 2017/2018, KÖİ projeleri büyüklüğünün AB yatırım açığını kapatabilecek bir potansiyele henüz ulaşmadığını göstermektedir. Kriz öncesi dönemde dahi KÖİ piyasa büyüklüğünün toplam altyapı yatırımları sektörü içerisindeki payının %5’ine tekabül etmesi ve son dönemlerde KÖİ piyasasının nispeten daha düşük performans göstermesi bu durumun bir sebebi olarak görülmektedir. Tablo 1’de görüleceği üzere KÖİ projelerinin tüm AB ülkeleri altyapı yatırım sektöründeki payı hükümetlerin ya da özel sektörün payından çok daha küçüktür.

Global finansal krizden sonra KÖİ piyasasında diğer altyapı yatırımlarında olduğu gibi bir daralma yaşanmaktadır. Tablo 3’te görüldüğü gibi 2008 yılından sonra AB ülkelerinin KÖİ projelerinin büyüklüğü ciddi bir biçimde azalmaktadır. Tüm AB KÖİ piyasasında 2013 yılında bir toparlanma yaşanmakla birlikte mevcut durumda hala kriz öncesi seviyeye dönülemediği görülmektedir. Diğer taraftan aynı tablo toplam KÖİ proje sayısı açısından incelendiğinde aynı şekilde toplam proje sayısının da kriz öncesi seviyelere kıyasla oldukça azaldığı görülmektedir.

Tablo 3. AB KÖİ Projeleri Sayısı ve Toplam Yatırım Değeri(Milyar Euro) (2005-2018)

Kaynak: EPEC Database, 2018. (Slovenya, Estonya, Letonya ve Malta ülkelerinin verileri yer almamaktadır.)

Tüm AB ülkelerindeki KÖİ projeleri dikkate alındığında Brexit süreci devam eden İngiltere’nin hem proje sayısı hem de proje büyüklüğü açısından hakimiyet sağladığı görülmektedir. İngiltere 2000-2018 yılları arasında 120 Milyar Euro proje yatırım tutarı ile tüm AB ülkeleri KÖİ projeleri yatırım tutarının % 39’unu oluşturmaktadır. 1990-2016 yılları arasındaki süreçte ise İngiltere, Fransa, İspanya, Portekiz ve Almanya uygulanan tüm KÖİ projelerinin yatırım değeri olarak %90’ına tekabül etmektedir.(European Court of Auditors, 2018) İngiltere dışındaki AB ülkeleri incelendiğinde ise Tablo 4’te görüleceği üzere Fransa, İspanya ve Almanya ülkeleri KÖİ piyasasına hakim durumdadır.

Tablo 4. AB Ülkeleri KÖİ Proje Sayıları(2005-2018)

Kaynak: EPEC Database, 2018. (Slovenya, Estonya, Letonya ve Malta ülkelerinin verileri yer almamaktadır.)

0 5 10 15 20 25 30

0 20 40 60 80 100 120 140 160

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 KÖİ Proje Sayısı KÖİ Projelerinin Toplam Yatırım Değeri(milyar euro)

520

188 119 106

37 30 30 25 25 19 15 10 7 6 5 4 3 3 2 1 1 1 1 1 0 0

100 200 300 400 500

İngiltere Fransa İspanya Almanya Hollanda İtalya Belçika Portekiz İrlanda Yunanistan Danimarka Polonya Avusturya Çek Cumhuriyeti Macaristan Litvanya Finlandya Hırvatistan Slovakya İsveç Romanya Bulgaristan Lüksemburg Kıbrıs Slovenya

KÖİ piyasası sektörel açıdan değerlendirildiğinde ise hakimiyetin ulaştırma sektöründe olduğu görülmektedir. İsveç, Lüksemburg, Çek Cumhuriyeti ve Slovenya dışındaki tüm AB ülkelerinde² en az bir adet ulaştırma sektörü KÖİ projesi yer almaktadır. Market Update 2017 raporuna göre ulaştırma sektörü 2017 yılında KÖİ projeleri yatırım büyüklüğü olarak 7,6 Milyar Euro değerinin üzerine çıkmıştır. (EPEC&

European Investment Bank, 2018) Bu rakam 2016 yılında 3,8 Milyar Euro’ya tekabül etmektedir. 2005-2018 yılları arasındaki KÖİ projelerinin sektörel dağılımı Tablo 5’te yer almaktadır. Sırasıyla ulaştırma, sağlık hizmetleri ve eğitim sektörü KÖİ piyasasında egemen olan sektörlerdir

Tablo 5. AB KÖİ Projelerinin Sektörel Dağılımı (2005-2018) (Milyar Euro)

Kaynak: EPEC Database, 2018. (Slovenya, Estonya, Letonya ve Malta ülkelerinin verileri yer almamaktadır.)

AB KÖİ piyasasının altyapı yatırım sektörü içerisinde istenilen seviyeye ulaşamamasının çeşitli sebepleri bulunmaktadır. Öncelikle KÖİ modelinin hem kamu hem de özel sektör açısından bazı dezavantajları ve sınırlılıkları bulunması KÖİ modeline karşı beklenen ilginin oluşmamasına neden olmaktadır. Daha önce belirtildiği gibi KÖİ modeli çok taraflı ve bu nedenle oldukça karmaşık olan sözleşmesel bir yapı üzerine kurgulanmıştır. Bu durum KÖİ modelini yönetsel açıdan geleneksel tedarik yöntemine

2 İngiltere, Çek Cumhuriyeti, Slovenya, Estonya, Letonya ve Malta ülkelerinin verileri yer almamaktadır. EPEC Database 2018.

Ulaşım Çevre Eğitim

Yenileme ve Kültür Kamu Emri ve Güvenlik Genel Kamu Hizmetleri Savunma Sağlık Hizmetleri İskan ve Toplum Hizmetleri Telekominikasyon

göre daha uzun ve zorlu bir süreç haline getirmektedir. Avrupa Sayıştay’ı(European Court of Auditors) özel raporuna göre denetlenen 12 adet KÖİ projesinin üçte birinde tarafların müzakere süreçleri nedeniyle ciddi oranda süre aşımlarının gerçekleştiği ve bu nedenle denetlenen KÖİ projelerinin çoğunluğunda inşaat gecikmelerinden kaynaklanan büyük maliyet aşımlarının gerçekleşmiş olduğu belirtilmektedir.

KÖİ projelerinin büyük ölçekli, yüksek maliyetli ve uzun dönemli yapısı, proje hazırlık-başlangıç aşamaları başta olmak üzere tüm aşamalarda titizlikle yürütülmesi gereken bir proje sürecini gerektirmektedir. Proje başlangıç aşamasında VFM’nin doğru yapılamamış olması ve risk paylaşım mekanizmasının doğru kurgulanmamış olması projenin geri kalan aşamalarında sürecin etkili bir şekilde yürütülememesi sonucunun doğurmaktadır. Bu durum her koşulda bir maliyet artışı olarak projeye yansımaktadır.

Avrupa Sayıştay’ı özel raporunda bu konuya da değinilmiş ve denetlenen projelerin büyük çoğunluğunda VFM ya da kamu çıkarını destekleyen herhangi bir kamu sektörü analizi kullanılmadığı tespit edilmiştir.

Son olarak projenin tüm tarafları için yeterli bir kurumsal kapasitenin varlığı, kurumların denetlenebilmesi ve proje sürecinin doğru bir şekilde yönetilebilmesini sağlayan hukuki düzenlemelerin mevcudiyeti gibi koşulların sağlanması da KÖİ modelinin etkin bir şekilde uygulanabilmesi açısından önemli koşullar olarak değerlendirilmektedir.

KÖİ modeli pek çok ülkede yukarıda sayılan uygulamaya yönelik zorluklar dışında kendi başına tartışmalı bir konu olmakta ve bu nedenle de KÖİ piyasasının gelişiminin önünde bir engel oluşturmaktadır. Özellikle kritik önemde kabul edilen ulaştırma, enerji, liman, havalimanı, su arzı ve sağlık yatırımları bakımından kamuoyunda politik kabullenme açısından önemli bir direnç oluşabilmektedir. Bu nedenle kamu otoritesi KÖİ proje kararlarında piyasada monopol oluşturma riskini, konu yatırımın başka yatırımları gerektirmesi olasılığını, kamu sektörünün denetim kapasitesini ve uzun

vadeli bu projelerin daha sonra siyasi risk altında kalabilme durumunu da dikkate almak durumundadır. (Menard, 2013)

Kamu kaynaklarının kısıtlılığı nedeniyle yatırım projelerinin özellikle global krizden sonra özel sektör kaynaklarına yöneltilmesi KÖİ projelerinin en önemli çıkış noktasını oluşturmaktadır. Ancak mevcut durumda yatırım düzeyinin ve KÖİ projelerinin istenilen seviyelere ulaşamamasında özel sektör imkanlarının da eskisi gibi olmaması gerçeği yatmaktadır. Bu nedenle AB kurumları ve yatırım projelerini destekleyen uluslararası kuruluşlar özel sektörün finansman imkanlarını arttıracak ve böylece daha çok özel sektör kaynağının altyapı yatırım projelerine entegre edilmesini sağlayacak destekler üzerine yoğunlaşmışlardır. Bu noktada 19.11.2009 tarihli ve (COM(2009) 615) nolu Avrupa Komisyonu tebliği global kriz sonrasında yatırımların itici gücü olarak KÖİ modellerini göstermiş ve kamu-özel finans kaynaklarının yetersizliği noktasında AB yapısal fonları³, AYB kaynakları ve Trans Avrupa Ulaşım Ağı’ndan yararlanılabileceğini bildirmiştir. Özellikle AYB ve diğer AB Kurumlarının işbirliğini teşvik ederek AB Yapısal Fonları ve JASPERS, JESSICA, JEREMIE gibi proje geliştirme programlarının⁴ özel sektör kaynağı ile harmanlanarak(ortak finansman) kullanılabileceğine işaret etmektedir.

3 AB Yapısal Fonları, 11 Temmuz 2016 tarihli ve 1083/2006 nolu Avrupa Konsey Tüzüğü ile genel hükümleri düzenlenen Avrupa Bölgesel Kalkınma Fonu, Avrupa Sosyal Fonu ve Uyum Fonu’ndan oluşmaktadır.

4 JASPERS, JESSICA, JEREMIE, JASMINE girişimleri Avrupa Komisyonu ve Avrupa Yatırım Bankası tarafından uyum politikasının daha etkili ve sürdürülebilir olması adına geliştirilmiştir. JASPERS ve JASMINE 2004-2007 yılları arasında AB ‘ye katılan ülkelerin büyük ölçekli yatırım projelerine ilişkin teknik destek vermek üzere tavsiye niteliğinde yönlendirmeler yapan girişimlerdir. JESSICA ve JEREMIE ise küçük ve orta büyüklükte olan işletmelerin finansman kaynaklarına ulaşımını kolaylaştıran ve kentsel gelişimi destekleyici projelerin finansal enstrümanlarla desteklenmesini sağlayan girişimlerdir.

Avrupa Komisyonu, AB fonlarının KÖİ projelerinde üç farklı şekilde ve amaçla kullanılabileceğini bildirmiştir:

1. Normal koşullarda özel sektör finansman kaynaklarını çekemeyen KÖİ projelerinde finansal yeterliliğin sağlanması amacıyla

2. Pan-Avrupa hedeflerinin gerçekleştirilmesi adına yatırımcıları teşvik etmek ve sektörel hibelerin kullanılması amacıyla,

3. Birliğin uyum politikasını ve bireysel olarak AB ülkelerini desteklemek için tahsis edilen hibelerin kullanılması amacıyla KÖİ projeleri desteklenebilecektir.

AB fonlarına ilişkin programlar finansal açıdan yeterliliği sağlayamamış ancak yatırım açığını kapatacak önemli düzeydeki yatırımlar için proje risklerinin azaltılması amacıyla kullanılmaktadır. Böylece ihtiyaç duyulan özel sektör finansal kaynağının projeye tahsis edilmesi amaçlanmaktadır. Örneğin ulaştırma projeleri için dizayn edilen LGTT kredi garantisi⁵, kullanıcı ücretlerindeki dalgalanmaların sıkça yaşandığı işletme döneminin ilk yıllarında talep riskini azaltmak amacıyla ulaştırma projelerinde kullanılmaktadır. Diğer taraftan Marguerite Fonu da bazı projelerin başlangıç sermayesini tamamlamak adına aktif bir şekilde kullanılan programlardan biridir. Marguerite Fonu, Avrupa Ekonomisi Kurtarma Planı kapsamında iklim değişikliği, enerji güvenliği ve trans avrupa ağları alanlarında AB politikalarını destekleyen yatırım projelerini hayata geçirmeyi amaçlamaktadır.

KÖİ projelerinde en geniş kapsamlı olarak kullanılan hibeler AB Yapısal Fonları aracılığıyla tahsis edilmektedir. Bu hibeler gelir yaratmayan KÖİ projelerinde toplam sabit yatırım maliyetinin bir kısmı şeklinde ya da gelir yaratan KÖİ projeleri için garanti şeklinde kullanılabilmektedir. KÖİ projesinin finansal anlamda yeterliliği sağlanana

5 Loan Guarantee for Ten-T projects( LGTT) olarak adlandırılmaktadır. Trans Avrupa Ağlarını bağlayan ulaştırma projelerine daha fazla özel sektör finansman kaynağı entegre etmek amacıyla tasarlanmıştır.

kadar bu hibelerden yararlanılabilmektedir. Ancak burada hibelerden yararlanıcı taraf, kamu sektörü olmaktadır. Bu hibeler, birliğin kamu ihale kuralları ve mali yardım kuralları çerçevesinde özel sektöre yansıtılmaktadır. (EPEC,2011)

2010 yılında COM(2010) 2020 nolu tebliğ ile Avrupa Komisyonu tarafından açıklanan Avrupa 2020 Stratejisi, KÖİ projelerinde kamu kaynaklarının özel sektör finansman kaynaklarına entegre edilmesini ve böylece özel sektörün daha düşük oranda finansal borca katlanmasını teşvik etmektedir. Ayrıca bu raporda KÖİ projeleri, Avrupa 2020 amaçlarına uyumlu olarak yatırım düzeyinin istenilen seviyelere ulaştırılmasında yeni finansal enstrümanların geliştirilmesi adına bir çıkış noktası olarak görülmektedir.

Enerji, inovasyon, eğitim, ar-ge gibi stratejik önemdeki yatırımları desteklemek üzere AYB ve Avrupa Komisyonu tarafından oluşturulan Avrupa Stratejik Yatırımlar Fonu(European Fund for Strategic Investments, EFSI) da özel sektör ilgisinin sınırlı bir şekilde çekilebildiği altyapı projelerinde projelerin gerçekleştirilmesini sağlayacak yenilikçi finansal enstrümanları üretmekle görevlendirilmiştir. Aslında global krizden sonra eski seviyesine dönemeyen yatırım düzeyini artırmak için devreye sokulan Avrupa Yatırım Planı(Juncker Plan)’nın üç ana kolundan birini oluşturmaktadır. EFSI, 2020 yılına kadar 500 Milyar Euro kaynağın yaklaşık 33,5 Milyar Euro tutarındaki AB garantisi ile yatırım piyasasına sokulmasını amaçlamaktadır. Fon, stratejik projeler için özel sektör kaynağının yerine geçmek yerine kamu kaynağının etkili bir şekilde kullanılmasını ve böylece özkaynak, finansal borç, garanti olarak kullanılacak finansal enstrümanların doğru bir şeklide projelere tahsis edilmesini sağlayarak yatırımcı ilgisini çekmeyi amaçlamaktadır.(European Investment Bank, 2018)

Avrupa Sayıştay’ı tarafından 2000-2014 yılları arasında AB Fonları ile desteklenen toplam yatırım tutarı 29,2 Milyar Euro olan 84 adet KÖİ projesi incelenmiştir. Toplam yatırım tutarının 5,6 Milyar Euro tutarındaki kısmı AB Fonları ile desteklenmiş bulunmaktadır. 84 adet projenin 24 adedi ulaştırma, 28 adedi bilgi ve

iletişim teknolojileri ve 32 adedi de diğer sektörlerden oluşmaktadır. Ulaştırma sektörü projeleri %81 pay oranı ile en fazla tutarda AB fon kaynaklarından yararlanan projelerdir.

Yararlanılan AB fonları incelendiğinde ise Yapısal Fonlar ve Uyum Fonları en yüksek payı almaktadır. 67 adet KÖİ projesi bu fonlar aracılığıyla desteklenirken geri kalan projeler, AYB işbirliği ile diğer finansal enstrümanlarla desteklenmiştir. Diğer taraftan 2015 yılında uygulamaya konulan EFSI da pek çok KÖİ projesinin hayata geçirilmesini sağlamıştır. Aynı raporda 2017’den itibaren EFSI onayı alan 224 projenin 18’inin KÖİ projesi olduğu belirtilmektedir. (European Court of Auditors, 2018)

Yukarıda değinilen girişimler AB kurumlarının altyapı yatırım projelerini teşvik etme adına yaptığı düzenlemelerin bir kısmını oluşturmaktadır. Söz konusu düzenlemelerin bir kısmı doğrudan proje finansmanının(özkaynak-ara finansman-finansal borç) imkanlarını arttırmayı bir kısmı da kurumsal kaynakların finanse ettiği altyapı yatırım projelerinin daha kolay finanse edilebilmesinin sağlanmasını hedeflemektedir. KÖİ projeleri açısından söz konusu girişimlerin istenilen seviyeyi yakalama konusunda başarılı olduğu henüz söylenememektedir. Mevcut durumda hem belirleyici bir faktör olarak KÖİ projelerinin tipik finansman kaynağı küresel finansal piyasalarda yaşanan olumsuz gelişmeler hem de KÖİ projelerinin özellikle kamu sektörü açısından sınırlayıcı yapısal ve karakteristik özellikleri KÖİ projelerinin istenilen seviyelerde gerçekleşememesinde önemli rol oynamaktadır. KÖİ projelerinin hayata geçirilmesinde tarafların özellikle kamu kesiminin kısıtları genel olarak şu şekildedir:

 Uzun vadeli KÖİ sözleşmelerini yürütecek güçlü ve istekli bir politik kararlılığın sağlanamaması

 Tarafların ayni ve şahsi haklar konusunda yetki çatışmasına gitmesi

 KÖİ projelerinde görev alacak kamu personelinin haklarının güvence altına alınamaması, yetki sorununun oluşması (EPEC,2018)

 Özel sektörün kamu hizmetlerinden kar elde etmesi konusunda kamuoyunun direnç göstermesi

 Ülkelerin KÖİ projelerinin kurgusuna uygun ve sözleşmesel esnekliklere izin veren bir yasal mevzuata sahip olamaması

 Ulusal, bölgesel kurumlar ve mevzuatları ile AB Komisyonu ve AB mevzuatının tek elden koordineli bir şekilde yürütülmesinde zorluk yaşanması

 VFM’nin yapılması konusunda yaşanan veri eksikliği, kurumsal kapasite eksikliği gibi kısıtların varlığı

 Finansman açığının doğru tahmin edilememesi

 Kamu kurumlarının kurumsal kapasite eksikliği

 Özel sektörün KÖİ sürecinin içinde olmasının sağlanamaması

 KÖİ proje sözleşmelerinin yürütülmesinin geleneksel tedarik yöntemlerine göre daha karmaşık olması ve daha çok zaman alması

 KÖİ proje yönetiminde hukuksal-finansal-kurumsal danışmanlıklara ihtiyaç duyulması

AB KÖİ piyasasının arzulanan seviyeleri yakalayamamış olmasında yukarıda sayılan faktörlerin yanında ekonomik faktörler de belirleyici rol oynamaktadır. Global krizden sonra küresel finansal piyasalarda özellikle bankacılık piyasasında yapılan düzenlemeler KÖİ piyasasında hatta tüm yatırım piyasalarında olumsuz gelişmelere neden olmuştur. Bankacılık piyasasında yapılan sıkılaştırıcı düzenlemeler öncelikle finans sağlayan kurumların yatırım piyasalarında eskisi gibi istekli olmamasına neden olmuştur. Diğer taraftan global krizden sonra güvenilirliği sorgulanan monoline⁶ sigorta

6 Tahvil sigortası, yatırımcılara yapılacak anapara ve faiz ödemelerinin ihraççı tarafından vadesinde ödenememesi halinde söz konusu ödemelerin monoline sigorta şirketi tarafından gerçekleştirileceğine yönelik taahhüdü içeren bir uygulamadır.

Tahvil sigortası garantisi altındaki tahviller sigorta şirketinin kredi derecesi ile garanti

şirketlerinin sayısının azalması ve etkinliğinin zarar görmesi projelerin kredi kalitesini olumsuz yönde etkilemiştir. Bu durum kredi marjlarının hızla yükselmesine ve böylece projelerin finanse edilebilirliğinin zorlaşmasına neden olmuştur. Sonuç olarak, mevcut durumda AB kurumlarının tüm teşviklerine rağmen KÖİ piyasası belirtilen siyasi-hukuki-finansal kısıtlar nedeniyle beklenilen seviyeye ulaşamamıştır.

altına alınmaktadır. Bu tip tahvillere “Wrapped Bonds” adı verilmektedir. İlk olarak ABD’de belediye tahvilleri için kullanılmaya başlamıştır. AB’de ise ilk olarak 1990’ların sonlarından itibaren İngiltere KÖİ projeleri için kullanılmaya başlanmıştır.

Özellikle İngiltere’deki Özel Finansman Girişimi(PFI) programı ve uygun sermaye piyasası koşulları sayesinde KÖİ projelerinde kullanılan proje tahvillerinin hemen hemen hepsi monoline sigorta şirketleri tarafından sigortalanmıştır. Global finansal krizden sonra söz konusu sigorta şirketlerinin kredi derecelendirme notları düşmüş bu nedenle etkinlikleri çok büyük ölçüde azalmıştır.

ÜÇÜNCÜ BÖLÜM

KÖİ PROJELERİ FİNANSMANI

Dünyada büyük ölçekli altyapı yatırımlarının hayata geçirilmesi amacıyla başvurulan pek çok finansman kaynağı ve yöntemi bulunmaktadır. Bu ölçekteki yatırımların fonlanması çoğunlukla bu yatırımların kamu eliyle yapılmasına neden olan büyük hacimli finans kaynakları gerektirmektedir. Ancak kamu kaynaklarının talep düzeyi gittikçe artan ve yüksek teknoloji gerektiren ve birçok alanda ihtiyaç duyulan bu yatırımları fonlamada yetersiz kalması ve ayrıca verimsiz görülmesi özel sektörün finansman kaynaklarının bu tarz projelere entegre edilmesi ihtiyacını doğurmuştur.

Literatürde de genel olarak KÖİ projelerine artan talebin arkasındaki temel motivasyon bu şekilde değerlendirilmektedir.

KÖİ projelerinde finansman sağlama yükümlülüğünün özel sektör tarafından üstlenilmesi uygulanan KÖİ proje sözleşmelerinin karakteristik özelliklerinden biridir.

Özel sektör; projenin planlama, inşaat, işletme ve bakım-onarım yükümlülükleri ile birlikte proje ömrü boyunca katlanacağı maliyeti göz önünde tutarak proje için optimal finansman kaynaklarını sağlama yükümlülüğü altına girmektedir.

KÖİ projeleri finansmanı diğer altyapı projeleri finansmanı gibi çok büyük oranda proje finansmanı⁷ yöntemi kullanılarak yapılmaktadır. Gelir yaratan altyapı projelerinin tek başına bir varlık olarak değerlendirilmesi ve finansal ihtiyacın çok büyük miktarda olması nedeniyle proje finansmanı, kurumsal kredilere kıyasla en uygun finansman yöntemi olarak kabul edilmektedir. Proje finansmanı uzun vadeli kredi sağlama, yüksek

7 Proje finansmanı genel olarak proje sponsorunun kredibilitesinden ve varlıklarından bağımsız olarak yatırım projesinin sadece projenin yarattığı gelir akışı ile fonlandığı bir finansman biçimidir.

oranda borçlanmaya imkan vermesi, öngörülmeyen risklere göre kredilerin yeniden yapılandırılması ve kredilerin müzakere konusu yapılabilmesi gibi imkanları nedeniyle KÖİ piyasasında hakimiyetini korumaktadır. Ancak global finansal krizden sonra küresel finans piyasalarında alınan sıkılaştırıcı önlemler nedeniyle özel sektörün finansal borç yaratma kapasitesinin azalması devletleri ve kurumları alternatif finansman yöntemleri arayışına sokmuştur. Bu noktada tahvil finansmanı/proje tahvilleri bir sermaye piyasası kaynağı olarak proje finansmanı yöntemine en iyi alternatif olarak değerlendirilmeye başlanmıştır. Aslında tahvil finansmanının kullanımı AB altyapı yatırım projeleri için yeni bir durum değildir. Global kriz öncesi dönemde tahvil finansmanı kullanımı, tüm finansman yöntemleri içerisinde %19 oranına kadar çıkabilmekteydi. 2007 yılında ise tüm borçlanma içerisindeki payı %22 oranına tekabül etmekteydi. Ancak 2009-2012 yılları arasında global krizle birlikte kullanımının tamamen ortadan kalktığı görülmüştür.

2013 yılında ise proje tahvilleri yeniden altyapı yatırım projeleri finansmanında kullanılmaya başlamıştır. (Revoltella vd.,2016)

Kuşkusuz dünyada KÖİ proje uygulamalarında çok çeşitli finansman yöntemlerine ve yapılarına başvurulmaktadır. Tipik bir proje finansmanında görece daha düşük düzeyde özkaynak kullanımına imkan veren ve alternatif finansman yöntemleri ile yüksek borçlanma kapasitesi yaratabilen finansman yapıları çeşitli finansal enstrümanlar ve uygulamalarla birlikte birbirlerinden farklılaşmaktadır. Bu bakımdan çalışmanın konusu olan proje finansmanı ve tahvil finansmanı ayrı ayrı başvurulacak alternatif finansal borçlanma yöntemleri olarak ele alınmış olup değerlendirmeler bu şekilde yapılmıştır.