D.C McClelland’ın “Başarıya Güdülenme Kuramı”

Conforme apresentado na seção 3, de Metodologia, para testar as hipóteses de relação entre financial distress e variáveis de estrutura de governança utilizou-se o modelo base com variáveis financeiras de controle de Daily e Dalton (1994a). e, por etapas, foram adicionadas novas variáveis explicativas e combinações dessas variáveis para montar modelos intermediários, até chega-se a um modelo final com todas as variáveis relevantes.

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Os resultados estão resumidos na Tabela 3, a ser apresentada a seguir. A primeira coluna consiste nas variáveis explicativas e cada coluna seguinte refere-se aos resultados de cada modelo. No bloco inferior desta tabela, encontram-se algumas estatísticas importantes como Pseudo R2, quantidade de observações, Chi- quadrado e o valor do teste de Chi-quadrado de Wald, para cada modelo.

Os modelos por etapas seguem a seguinte ordem na Tabela 3:

0) Inicia-se com o modelo base, conforme indicado no cabeçalho como “Base”. Consiste em um modelo cuja variável resposta é financial distress (FD_EBIT12) e variáveis explicativas (consideradas de controle) são: lucro líquido / ativo total (LUC1), ativo circulante / passivo circulante (LIQ1) e dívida de longo prazo / ativo total (ALA1);

1) Para elaborar o modelo seguinte, indicado por “1”, adiciona-se ao modelo base anterior um novo determinante, que é a dummy de dualidade (DUA). Dos modelos 1 ao 6 são adicionadas determinantes individuais ao modelo base;

2) Em “2”, adiciona-se ao modelo base o percentual de conselheiros dependentes (GOV);

3) Em “3”, agrega-se ao modelo base a dummy de conselho fiscal (COF);

4) Em “4”, acrescenta-se ao modelo base ao percentual de conselheiros da elite educacional (QUA);

5) Em “5”, adiciona-se ao modelo base o percentual de ações ordinárias de acionistas discriminados (PRO1);

6) Em “6”, agrega-se ao modelo base o percentual de ações ordinárias de empresas Estatais, ou capital misto com estatal relevante (PRO2);

7) Para elaborar o modelo seguinte, indicado por “7”, adiciona-se ao modelo base todas as variáveis de estrutura de governança (DUA, GOV e COF) e qualidade do conselho (QUA). Dos modelos 7 ao 11, são adicionadas combinações de variáveis de estudo ao modelo base;

8) Em “8”, acrescenta-se ao modelo base todas as variáveis de estrutura de governança (DUA, GOV e COF) e estrutura de propriedade (PRO1);

9) Em “9”, acrescenta-se ao modelo base todas as variáveis de estrutura de governança (DUA, GOV e COF) e estrutura de propriedade estatal (PRO2);

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10) Em “10”, acrescenta-se ao modelo base a variável de qualidade do conselho (QUA) e estrutura de propriedade (PRO1);

11) Em “11”, acrescenta-se ao modelo base a variável de qualidade do conselho (QUA) e estrutura de propriedade estatal (PRO2);

12) Por fim, no modelo final indicado por “12” estão todas as variáveis de estudo que se mostraram mais relevantes adicionadas ao modelo base.

Como foi apontado na introdução da seção 3, as variáveis financeiras de controle de Daily e Dalton podem não ser significantes quando aplicadas ao modelo de financial distress. Ao analisar o valor do teste de Chi-quadrado de Wald para o modelo base, não se pode rejeitar H0, hipótese conjunta de que todos os coeficientes das variáveis têm valor nulo. Se adotássemos um nível de significância de 5%, seriam analisadas apenas os modelos 10, 11 e 12.

Nestes modelos 10, 11 e 12 estão presentes as variáveis de estudo QUA, PRO1 e PRO2 que são significantes a 5% em seus respectivos modelos.

Calculou-se também o VIF e nenhuma das variáveis apresentou valor superior a 5, nestes modelos. Está valor está bem abaixo do valor crítico de 10, apontador por diversos autores (Dielman, 2001; Acock, 2010; Tabachnick e Fidel, 2007).

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Tabela 3 - Resultados dos modelos por etapas (modelo base de Daily e Dalton)

Base 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 FD_EBIT12 DDLUC1 -0,00 -0,00 -0,00 -0,00 -0,00 -0,01 -0,00 -0,00 -0,01 -0,00 -0,01 -0,00 -0,00 (0,01) (0,01) (0,01) (0,01) (0,01) (0,01) (0,01) (0,01) (0,01) (0,01) (0,01) (0,01) (0,01) DDLIQ1 -0,02 -0,02 -0,02 -0,02 -0,02 -0,02 -0,02 -0,02 -0,02 -0,02 -0,02 -0,02 -0,02 (0,03) (0,03) (0,03) (0,03) (0,03) (0,04) (0,03) (0,04) (0,04) (0,03) (0,04) (0,04) (0,03) DDALA1 -0,67 -0,53 -0,47 -0,58 -0,23 -0,47 -0,27 -0,24 -0,46 -0,23 -0,21 -0,14 -0,14 (1,18) (1,18) (1,16) (1,21) (0,92) (1,22) (1,07) (0,98) (1,25) (1,02) (0,91) (0,42) (0,42) DUA -0,04 0,09 -0,07 -0,03 -0,02 (0,44) (0,45) (0,46) (0,45) (0,46) GOV 2,32 1,78 3,50** 2,81* 2,32 (1,46) (1,48) (1,58) (1,50) (1,51) COF 0,30 0,33 0,16 0,52 0,56 (0,37) (0,38) (0,39) (0,39) (0,39) QUA -1,67** -1,51** -1,73** -1,80** -1,62** (0,69) (0,70) (0,70) (0,72) (0,72) PRO1 -1,31** -1,86*** -1,36** (0,64) (0,68) (0,64) PRO2 -1,87* -2,25** -1,91** -2,28** (0,98) (1,02) (0,96) (1,00) Constante -1,86*** -1,87*** -4,02*** -2,01*** -1,40*** -0,88 -1,74*** -3,27** -3,72** -4,51*** -0,33 -1,18*** -3,59** (0,29) (0,32) (1,41) (0,35) (0,32) (0,56) (0,29) (1,47) (1,48) (1,46) (0,58) (0,30) (1,49) Pseudo R2 0,007 0,007 0,023 0,010 0,039 0,026 0,034 0,051 0,060 0,065 0,060 0,069 0,092 N (obs.) 295 286 286 286 286 286 286 286 286 286 286 286 286 chi2 1,51 1,47 4,64 2,09 7,89 5,34 7,05 10,35 12,28 13,35 12,18 14,05 18,85 Prob>chi2 0,68 0,83 0,33 0,72 0,10 0,25 0,13 0,17 0,09 0,06 0,03 0,02 0,02

Fonte: Elaborado pelo autor

Notas: 1 Erros padrão entre parêntesis

69 4.2 Modelo base próprio e determinantes novos por etapas

A equação (1) abaixo é resultado da modelagem resumida no Esquema 3 e descrita em detalhes na subseção 3.3.2. A modelagem em questão foi inspirada em modelos de previsão de falência/financial distress e variáveis explicativas sugeridas por diversos autores (Daily e Dalton, 1994a; Sanvicente e Minardi, 1998; Platt e Platt, 2006).

(1) _{_ 𝐼 = 𝛽 + 𝛽 + 𝛽 + 𝛽 + 𝛽 + 𝛽 + 𝛽 𝐿 +}

𝛽 𝑋 + 𝛽 𝐿𝐼

De maneira similar ao que foi apresentado na subseção anterior (4.1), que utilizou modelo base de Daily e Dalton, os resultados serão aqui apresentados seguindo a mesma ordem: estatística descritiva das principais variáveis e resultados das regressões dos modelos por etapas.

Segue no Quadro 14 abaixo as definições das variáveis utilizadas no modelo em etapas próprio e que serão referenciadas nas subseções seguintes. Repara-se que as variáveis de estudo (novos determinantes) são as mesmas testadas no modelo em etapas de Daily e Dalton e as variáveis de controle para o modelo base apresentam novo conjunto de variáveis. Elas melhor explicam financial distress quando comparadas ao modelo base de Daily e Dalton (resultados na Tabela 6, a seguir).

Quadro 14 - Definição das variáveis de controle e estudo utilizadas (modelo base próprio e novos determinantes)

(continua)

Tipo Variável Definição

Variáveis de controle

(modelo base)

ALA2 valor de mercado do patrimônio líquido / exigível total FCX1 variação no disponível / ativo total

LIQ2 ativos circulantes operacionais – passivos circulantes operacionais) / ativo total

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Quadro 14 - Definição das variáveis de controle e estudo utilizadas (modelo base próprio e novos determinantes)

(conclusão)

Tipo Variável Definição

Variáveis de estudo (novos determinantes)

DUA Dummy de Dualidade. O valor 1 implica empresas com dualidade e 0 implica empresas sem dualidade

GOV Percentual de conselheiros dependentes segundo critério da CVM

COF Dummy de Conselho Fiscal. O valor 1 implica empresas com conselho fiscal e 0 implica empresas sem conselho QUA Percentual de conselheiros da elite educacional

PRO1 Percentual de ações de acionistas discriminados (não considera “outros”)

PRO2 Percentual de ações ordinárias de empresas Estatais, ou capital misto com estatal relevante

Fonte: Elaborado pelo autor