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Quando se pressupõe o risco-país como sendo uma variável endógena, a atuação do Tesouro Nacional, reagindo às variações da dívida pública é de extrema importância. Sem esta sua contribuição, o Banco Central é obrigado a se aventurar em políticas pouco sensatas como demonstrado no capítulo anterior. Mesmo o Tesouro reagindo à dívida, a hipótese de um risco-país endógeno enfraquece a atuação da autoridade monetária, tornando-a menos eficiente do ponto de vista da volatilidade da inflação, se compararmos ao formato de coordenação em que o risco é tomado como exógeno. Quando o risco é exógeno, o Banco Central se preocupa, estritamente, com a função de estabilizar o nível da taxa de inflação e, deixa ao Tesouro a tarefa de estabilizar a relação dívida/PIB. Quanto maior a sensibilidade da relação dívida/PIB à taxa de juro nominal, maior será o esforço do Tesouro Nacional nos casos em que os choques exigem uma forte atuação da autoridade monetária, via elevação de juros.

Do ponto de vista de redução das volatilidades da inflação e do produto as composições ótimas de dívida dependem, fundamentalmente, do tipo de choque analisado. No caso de choque de oferta doméstica, uma proporção maior de dívida pré-fixada reduz a volatilidade da inflação, mas aumenta a do produto, enquanto uma proporção maior de dívida pós-fixada reduz a volatilidade do produto. O mesmo ocorre nos casos de choques de risco- país e de oferta externa. Quando o risco-país é endógeno, a diminuição da intensidade no aperto monetário do Banco Central ao ser coordenado indiretamente, exigirá um aumento no esforço fiscal. Esta dinâmica ocorre para os três choques, quando analisa a elasticidade-juros da dívida.

Quando varia a elasticidade-câmbio da dívida, a estrutura do choque é de vital importância nas implicações sobre a relação dívida pública/PIB. Um choque de oferta doméstica exigirá política monetária restritiva que valorizará o câmbio, gerando perdas ou ganhos para o Tesouro dependendo de sua posição líquida em moeda estrangeira. Tomando parâmetros obtidos para o Brasil, choques externos, tanto sobre risco-país como sobre a oferta externa, implicam numa desvalorização cambial, que será benéfica ao Tesouro caso este seja credor em moeda estrangeira, como ocorre atualmente, ou elevará seu endividamento no caso inverso.

implica em uma dívida/PIB de quase 0,4% a mais do que seu nível inicial. No caso dos choques de oferta externa e risco- país, quando a elasticidade câmbio da dívida é negativa, implica uma relação dívida/PIB inferior ao nível inicial, uma vez que ambos choques implicam em uma desvalorização do câmbio.

Este capítulo não pretendeu apontar uma estrutura ótima para a dívida pública, mas analisar como diferentes estruturas da mesma modificam a atuação e eficiência da política monetária e fiscal, em função do arranjo de coordenação e dos possíveis choques enfrentados por uma economia, pequena e aberta, inserida em um regime de metas de inflação.

6 - CONCLUSÃO

Desde a implantação do Plano Real a economia brasileira vivencia um período de estabilidade de preços. Ao longo destes treze anos, tem-se buscado implementar e aprimorar um regime de política monetária e fiscal que seja capaz de consolidar esta estabilidade, eliminando os resquícios da indexação de preços e dominância fiscal que ceifaram o desenvolvimento econômico da década de oitenta e parte da de noventa. Os primeiros quatro anos do Plano Real, foram utilizados quase que, exclusivamente, para eliminar a cultura de indexação de preços. Porém, os anos 94-98 tiveram seu preço: uma grande elevação no endividamento público. Com a implantação do regime de metas de inflação em 1999, a economia brasileira buscou um novo arranjo de política monetária e fiscal, mais equilibrado. Também neste período a sociedade brasileira paga um preço pela estabilização e consolidação do regime. Por uma contingência de fatores, internos e externos, os fundamentos econômicos dos últimos anos têm melhorado, consideravelmente, se comparados aos primeiros anos do Plano Real. Não podemos afirmar, entretanto, que os indicadores de política monetária e fiscal já estejam consolidados: muitos aspectos desta necessária coordenação ainda devem ser criados ou aperfeiçoados.

Esta tese buscou analisar o problema da coordenação entre as políticas monetária e fiscal inseridas em um regime de metas de inflação. Ao longo do trabalho, foram analisados os principais componentes de um regime de política monetária baseado em uma meta de inflação e as necessárias condições de natureza fiscal exigidos para o sucesso deste regime.

Diversos formatos de interação entre Banco Central e Tesouro foram analisados, levando em consideração parâmetros estimados para a economia brasileira. Os resultados mostraram que formatos de coordenação em que o Tesouro Nacional auxilia a autoridade monetária, reagindo aos aumentos da dívida pública via elevação do superávit primário são os mais eficientes do ponto de vista da política monetária, medida pelos desvios da taxa de inflação em relação às suas taxas de estado estacionário. Este resultado estaria relacionado às condições de equilíbrio propostas em Leeper (1991) e Woodford (2003), em um contexto onde o risco país está endogenizado.

Foram também analisadas as alterações na atuação e eficiência da autoridade monetária devido a alterações na composição da dívida pública. Os resultados mostraram que do ponto de vista da coordenação entre a autoridade monetária e fiscal, diferentes estruturas de endividamento serão benéficas ou não a ela, dependendo do tipo enfrentado.

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8 - APÊNDICE