• Sonuç bulunamadı

Ekonomi Bülteni. 26 Kasım 2012, Sayı: 45. Yurt Dışı Gelişmeler. Yurt İçi Gelişmeler. Finansal Göstergeler. Makro Ekonomi ve Strateji

N/A
N/A
Protected

Academic year: 2022

Share "Ekonomi Bülteni. 26 Kasım 2012, Sayı: 45. Yurt Dışı Gelişmeler. Yurt İçi Gelişmeler. Finansal Göstergeler. Makro Ekonomi ve Strateji"

Copied!
8
0
0

Yükleniyor.... (view fulltext now)

Tam metin

(1)

Ekonomi Bülteni

26 Kasım 2012, Sayı: 45

Yurt Dışı Gelişmeler

Yurt İçi Gelişmeler

Finansal Göstergeler

Makro Ekonomi ve Strateji

Faizlerdeki Hızlı Düşüşün Arkasındaki Sebepler…

• Faizlerdeki Düşüş Kalıcı Olacak mı?

Ekonomik Araştırma ve Strateji Dr. Saruhan Özel

Ercan Ergüzel Doğukan Ulusoy Ali Can Duran

(2)

Yurt Dışı Gelişmeler

DenizBank Ekonomi Bülteni

26 Kasım 2012

Moody’s Fransa’nın Notunu Düşürdü. Kredi derecelendirme kuruluşu Moody’s Fransa’nın notunu en yüksek not olan AAA’dan bir basamak altı AA1’e düşürdü. Moody’s Fransa’nın not görünümünü olası bir indirim için negatif olarak tuttu. Not indirimine gerekçe olarak bozulan ekonomik beklentileri ve neden olduğu mali belirsizlikleri göste- rirken, negatif görünüm için ise ülkedeki yapısal problemlerin ve rekabet gücünün zayıflamaya devam ettiği açıkla- masında bulunuldu. Diğer bir kredi derecelendirme kuruluşu S&P ise Fransa’nın yıl başında AAA’dan bir basamak aşağıya AA+’ya düşürdüğü kredi notunu teyit etti. Görünümün negatif olduğunu belirten kuruluş 2013 yılında Fran- sa’nın notunu düşürme şanslarının en azından %33 olduğunu açıkladı.

ABD’de konut sektöründen olumlu veriler. ABD’de ikinci el konut satışları Ekim ayında 4.75 milyon adet olan beklentilerin üzerinde mevsimsellikten arındırılmış olarak yıllık 4.79 milyon adet olarak açıklanarak bir önceki yılın aynı ayına göre %11’lik bir artış kaydetmiş oldu. İkinci el konut satışlarına ek olarak açıklanan diğer veriler de konut sektörünün hızlı bir şekilde toparlandığına işaret etti. Satışa hazır konut stokları Aralık 2002’den beri en düşük sevi- yesi 2.14 milyon adete geriledi; satışlar bu hızla devam ederse mevcut stoklar 5.5 ay içerisinde tükenecek. Yeni Konut satışlarının ertesi günü açıklanan konut inşaat başlangıçları verisi de beklentileri aşarak 894 bin adet ile Ekim ayında yıllık bazda son 4 yılın en yüksek seviyesine yükseldi. Bir önceki yılın aynı ayına göre %42’lik bir artı- şa işaret eden yeni inşaatlar da konut sektörünün ülke ekonomisine katkıda bulunmaya devam ettiğini teyit etti.

Maliye Bakanları ve IMF Yunanistan için anlaşmaya varamadı. Euro Bölgesi maliye bakanları ve IMF yetkilileri Yunanistan’ın borç krizi konusunda yaptıkları toplantı sonrası bir karara varamadılar. Yunanistan’ın Euro Bölgesin- de kalması için yardıma ihtiyacı olduğunun açık olmasına karşın daha önceleri maliye bakanları ve IMF yetkilileri arasındaki bazı önemli anlaşmazlıkların devam ettiği belirtildi. Euro Grubu Başkanı Jean-Claude Juncker 42 milyar

$’lık yardıma ihtiyacı olan Yunanistan’ın borcunun sürdürülebilir düzeye getirilmesini sağlamak amacıyla bir prog- ram üzerinde çalıştıklarını ve yoğun görüşmelerin devam ettiğini söyledi. Yapılan açıklamalarda Yunanistan’ın ala- cağı destek ile ilgili teknik ayrıntıların karmaşık olduğu ve nihai karar için 26 Kasım Pazartesi günü tekrar toplana- caklarını açıkladılar.

İmalat Euro Bölgesinde daralıyor, Çin’de artıyor. Bölgenin en büyük iki ekonomisi Almanya ve Fransa’da 50’nin altında açıklanan Kasım ayı üretim PMI verileri imalat sanayiinde arka arkaya 9. kez daralmayı işaret etti. Ekim ve- risine göre Almanya üretim PMI endeksi 46.8 ile 0.8 puan daha yüksek, Fransa ise 44.7 ile 1 puan daha yüksek olmasına karşın halen daralma ile genişlemeyi birbirinden ayıran 50 sınırın çok altındalar. Euro Bölgesi genelinde ise 45.4’den 46.2’ye yükselen üretim PMI endeksi imalat sektörünün Temmuz 2011’de başlayan daralma trendine devam ettiğini gösterdi. Öte yandan Ekim ayında 50’nin üzerinde açıklanan Çin’in resmi PMI verisinin ardından, bu ay Markit’in üretim PMI endeksinin de son 13 ayın en yüksek seviyesi 50.4’e yükselmesiyle imalat sektörünün to- parlanmaya başladığı teyit edildi.

Bernanke’den Mali Uçurum ve FED ile ilgili uyarılar. FED Başkanı Ben Bernanke Kongre ve Başkan Obama’yı, gelecek yıl resesyona yol açabilecek olan vergi artışları ve harcama kesintilerini önlemek için bir bütçe anlaşması yapmaları gerektiği konusunda bir kez daha uyardı. Bernanke ayrıca hazine borçlarında oluşabilecek temerrütü önlemek için federal borç limitinin artırılması konusunda uyarıda bulundu. Anlaşmaya varılmadığı ve limitin artırıl- madığı taktirde ekonomi üzerinde ağır maliyetlere neden olabileceğini söyleyen Bernanke, ayrıca Kongre’nin eko- nomik büyüme ve istikrarı sağlamak için uzun vadede borçları azaltması gerektiğini belirtti. Tüm bu sorunlar hak- kındaki belirsizliklerin harcama ve yatırımları durdurduğunu, yatırımcıları rahatsız ettiğinin de altını vurguladı. En kötü senaryonun gerçekleşebileceği bir mali uçurumda, FED’in yaşanacak problemleri telafi edebilecek politika araçlarına sahip olmadığını da belirtti. Mali uçurumun sonuna doğru yaklaşıldığı Aralık ayının sonunda hükümetin borçlanma limitine ulaşacağı düşünülüyor.

Ortadoğu da gerginlik azaldı. Arap baharı gibi hareketlerle birlikte petrol fiyatları üzerinde yukarı yönlü baskı oluş- turan gerginliklerden bir diğeri olan İsrail-Gazze gerginliği yapılan ateşkes anlaşmasıyla şimdilik son buldu. İsrail’in ABD seçimlerinden hemen sonrasında hava saldırıları başlatarak yükselttiği gerginlik kritik hedeflerin vurulması sonucu kara harekatına dönüşeceği endişeleriyle iyice artmıştı. Yapılan ateşkes anlaşması ile arz yönlü endişeler bir miktar azalmış olsa da ateşkes anlaşmasının ne kadar devam edeceği / başarılı olacağı yönünde şüpheler ha- len devam ediyor. Hamas’ın sürgündeki lideri yapılan ateşkes anlaşmasına saygı duyduklarını, fakat İsrail’in anlaş- mayı bozduğu taktirde ellerinin halen tetikte olduğunu belirterek karşılıklı güven probleminin bir süre devam edece- ğinin sinyalini vermiş oldu.

(3)

Yurt İçi Gelişmeler

DenizBank Ekonomi Bülteni

26 Kasım 2012

Yurt İçi Gelişme: TCMB PPK Kararı

 MB haftalık repo faiz oranını %5.75’de sabit bıraktı ve piyasa beklentileri dahilinde koridorun üst bandını %9.5’den

%9’a çekerek faiz koridorunu %5-9 aralığına daraltmış oldu. MB son hamlesiyle faiz koridorunun üst bandını son üç ayda 250 baz puan daraltmış oldu. Piyasa Yapıcı (PY) bankaların gecelik borçlanma faizi de 50 baz puan düşü- rülerek %8.5 olarak belirlendi.

 Zorunlu Karşılıklarda (ZK) bu ayda da değişikliğe gidildi. PPK’da alınan karar ile döviz olarak tutulabilecek kıs- mın rezerv opsiyonu katsayıları (ROK’u) %40 ila %60 arasındaki dilimler için 0.1 puan arttırılırken, Altın olarak tutabilecek tüm kesimlerin ROK’u ise 0.2 puan arttırıldı. TL ZK’ların döviz olarak tutulan 28.5 milyar $’lık kısmının yeni katsayılar ile 1.8 milyar $, Altın olarak tutulan 198 tonluk (11 milyar $) kısmın ise 33.1 ton artmasının beklen- diği de dile getirildi. Bir süredir gerileyen bankaların TL ZK’ların döviz olarak tutulabilme imkanından yararlanma oranının %89’dan %90.5’e yükseldiği görülüyor.

 Karar metni incelendiğinde büyümedeki ılımlı artış seyrinin devam ettiği ve cari açık tarafında daha önceki ifadeler değiştirilmeyerek kademeli düşüşün devam ettiği belirtilirken, enflasyon tarafında birkaç ay önce öngörülenden da- ha olumlu bir seyir olduğunu fakat hala gıda ve enerji fiyatları ile risk faktörlerinin de bulunduğunu dile getirdi.

 MB ROK aracılığı ile piyasalardaki TL likiditesini artırmaya devam ederken (ROK’ların artırılmasında sınırlı bir ma- nevra alanı kaldığı unutulmamalı) aynı zamanda ölçülü adımlar ile faizleri indirerek ekonomik aktivitenin canlanma- sını desteklemeye devam ediyor. MB’nin geçen ay olduğu gibi bu ayda da 50 baz puan ile yetinmesi ve politika faizi yada koridorun alt bandında herhangi bir değişikliğe gitmemesi MB’nin halen yurtdışında yaşanan belirsizlikler ve enflasyon beklentilerini bozmamak adına ölçülü davrandığını gösteriyor. Ayrıca TCMB Başkanı Erdem Başçı’nın reel kur endeksini referans göstererek TL’nin aşırı değerlenmesi durumunda koridorun alt banında ve politika fai- zinde (%5.75) indirimlere gideceklerinin sinyalini vermesinin ardından sadece üst bandı daraltması da TCMB’nin kur seviyesinden şimdilik rahatsız olmadığını gösteriyor.

Yurt İçi Veri: TCMB Beklenti Anketi Kasım II. Dönem

 Kasım ayı II. dönem Beklenti anketinde kısa vadeli beklenti- lerde sınırlı düşüşler gözlemlendi. Cari ayın TÜFE beklentisi

%1.15’den %1.11’e geriledi. Kasım ayında, aylık TÜFE’nin beklentiler dahilinde %1.11 olarak gerçekleşmesi durumun- da Ekim ayında %9.19’dan %7.8’e gerileyen yıllık enflasyon gerilemeye devam edip %7.15 olarak gerçekleşecek. Yıl sonu enflasyon beklentisi ise sınırlı bir artış ile %7.20’ye yükseldi. MB’nin yıl sonu hedefi %5(± 2), yıl sonu tahmini ise en son enflasyon raporuna göre %7.4 seviyesinde bulu- nuyor. 12 ay sonrasının yıllık TÜFE beklentisindeki artış trendi son buldu ve %6.72’den %6.64’e geriledi. 24 aylık TÜFE beklentisi ise gerileme trendine devam ederek %6.13

ile Kasım 2011’den bu yana en düşük beklenti oranı olarak gerçekleşti.

 Bir haftalık repo faizi oranı (politika faiz oranı) beklentisi gelecek üç ay için %5.75’den %5.62’ye geriledi. Bu gerile- mede MB Başkanı Erdem Başçının Anadolu Ajansı’na gecelik borçlanma faizi ve politika faiz oranlarında ölçülü indirimin zaman zaman kurul gündemine alınabileceği yönündeki açıklamaları etkili oldu.

 Fitch’in ay başında Türkiye’nin kredi notunu yükseltmesinin etkisiyle I. Dönem anketinde 1.7822’ye gerileyen $/TL beklentisi tekrar 1.7964’e yükselirken, yıl sonu beklentisi de gerilediği 1.7905’den daha sınırlı bir artışla 1.7989’a yükseldi. İç talebin dar bantta devam etmesi, ihracat rakamlarının olumlu seyretmesi ve enerji fiyatlarının beklendi- ği kadar yükselmemesi sonucu yıl sonu cari açık beklentisi 59.7 milyar $’dan 58.3 $’a geriledi. 2013 yıl sonu cari açık beklentisi ise bu yıl beklentisindeki düşüşün aksine 63.2 milyar $’dan 64.4 milyar $’a yükseldi.

 Büyüme tarafında ise beklentiler dar bir bant içindeki hareketini devam ettiriyor. Yıl sonu büyüme beklentisi % 3.3’den %3.2’ye gerilerken, önümüzdeki yılın büyüme beklentisi %4.4’de sabit kaldı.

(4)

Finansal Göstergeler DenizBank Ekonomi Bülteni

26 Kasım 2012

Haft a k v e A ylı k G e tiri

Mali Uçurum konusunda anlaşmaya yakın olunması ile birlikte risk iştahı yükseldi.

P a ra P iy a s a la H. S e nedi P iy a s a la

Libor faizleri yatay seyretmeye devam ediyor...

IMKB uzun dönemli yükselişin ardından geçen hafta %1’in biraz üzerinde geriledi.

Not: Tüm veriler rapor tarihinde saat 12:00 itibarı ile güncellenmiştir.

0.86

0.31

0.21 0

0.4 0.8 1.2

Ocak 10 Eylül 10 Mayıs 11 Ocak 12 Eylül 12 12 Aylık USD Libor

3 Aylık USD Libor 1 Aylık USD Libor

USD Libor 1 ay, 3 ay ve 12 ay (%)

80 90 100 110 120 130

Ocak 10 Eylül 10 Mayıs 11 Ocak 12 Eylül 12 MSCI IMKB Endeksi

MSCI GOÜ Endeksi

Hisse Senedi Endeksleri (Ocak 2010=100) 2.6

1.6 -1.7

1.3 -0.7

1.2 1.9

-2 -1 0 1 2 3

ABD-S&P MSCI EM MSCI TR EURO/$

TL-Basket Altın Emtia End.

5 Günlük Değ (%, $ Bazında)

3.0 3.9 2.6 2.1

4.2 3.4

4.5 4.1

6.1 1.6

3.1 -1.8

0.7 -0.3

1.5 -3.9

-0.8 0.6 1.1

2.7 -0.1

-0.7 0.3 -3.0 -3.8

2.1 0.0

2.5 0.9

3.9 -1.1

0.0 -2.2

2.2 -0.5 -3.5 -7.0

-0.7 -4.1

-1.1 -0.8

0.4

-7 -5 -3 -1 1 3 5 7

MSCI Global G-7 Ortalama ABD-S&P ABD-DJ Indus EU-DJ Stoxx 50 UK-FTSE 100 Fr-Cac40 Ger-Dax Jp-Nikkei225 MSCI Emerging Meks-Bolsa Br-Bovespa Pol-WIG Cz-Prague Rus-Micex Mac-Bux Tr-Imkb100 Çin-Shangai Hindistan-Sensex Kore-Kospi

Endonezya-JCI 1 Aylık Değ (%)

5 Günlük Değ (%)

Hisse Senedi Endeksleri Değişim (%)

-3.0 -1.1 -2.1

-0.6 0.5

1.5 -0.8

-3 -2 -1 0 1 2

ABD-S&P MSCI EM MSCI TR EURO/$

TL-Basket Altın Emtia End.

1 Aylık Değ (%, $ Bazında)

0.31 0.19 0 0.13

0.4 0.8 1.2 1.6

Ocak 10 Eylül 10 Mayıs 11 Ocak 12 Eylül 12

USD JPY EUR

3 Aylık Libor Faizi (%)

(5)

Finansal Göstergeler DenizBank Ekonomi Bülteni

26 Kasım 2012

Tahv il P iy a s a la

Gösterge tahvil getirisi %6.2 ile tarihi düşük seviyelerinde...

viz P iy a s a la E mtia P iy a s a la

TL’deki yatay seyir devam ediyor.

20’li seviyeleri zorlamaya başlayan Vix endeksi yeniden gerilemeye başladı.

Not: Tüm veriler rapor tarihinde saat 12:00 itibarı ile güncellenmiştir.

0 2 4 6 8 10 12 14

Şubat 11 Ağustos 11 Şubat 12 Ağustos 12 Gecelik Borç Alma ve

Borç Verme Faiz Koridoru MB Haftalık Repo Faizi

Gösterge Tahvil Faiz Oranı

MB Ağırlıklı Ortalama Fonlama Faizi

Politika Faiz Oranları (%)

1.9 2.3 1.0 -0.1

1.2

-0.8 0.0

0.6 -1.6 -4.5

-5 -4 -3 -2 -1 0 1 2

Top. Endeks Enerji Değ. Maden Tem. Maden Tarım

Emtia Endekslerinde Değişim (%)

1 Aylık Değ (%) 5 Günlük Değ (%)

0 100 200 300 400

Ekim 10 Ekim 11 Ekim 12

TR, BB Poland, A- Rus, BBB Bra, BBB

GOÜ CDS'leri ve Ratingler (5 Yıl; S&P, LT FX)

10 15 20 25 30 35 40 45 50

2010 2011 2012

Endişe (VIX) Endeksi

90

100

110

120

130

140

Kasım 10 Mart 11 Temmuz 11 Kasım 11 Mart 12 Temmuz 12 Kasım 12

GOÜ Para Birimleri ($'a Karşı)

TL GOÜ Ortalaması

DeğerleniyorDer Kaybediyor

Temel Endişe: Cari Açık Temel Endişe:

Enflasyon 1.3

0.3 -1.2

0.1 0.6 -0.7

3.0 2.3 2.0 0.9 -1.8

-0.6 -0.1 -3.0

0.2 1.5 -1.8

-0.1 -0.4 -2.4

-0.3 -3.8

-4 -3 -2 -1 0 1 2 3

EURO GBP JPY TRY KRW ZAR HUF PLN CZK MXN BRL

1 Aylık Değ (%) 5 Günlük Değ (%) USD'ye Karşı Değişim (%, Pozitif Değerler= $'a karşı değerleniyor)

(6)

Makro Ekonomi & Strateji

DenizBank Ekonomi Bülteni

26 Kasım 2012

Faizlerdeki Hızlı Düşüşün Arkasındaki Sebepler…

Bu yılın başlarında %11’in üzerinde olan gösterge kamu tahvili getirisi bu- gün itibarıyla %6.2’li seviyelere kadar gerilemiş durumda (gösterge tahvil:

işlem hacmi en yüksek ve yaklaşık 2 yıl vadeli). Yılbaşından bugüne 420 baz puanlık (4.2 puanlık) bu düşüş 2012’de ECB’den eşi benzeri görülme- miş trilyon €’luk destek alan İtalya ve İspanya tahvil getirilerindeki gerile- menin bile oldukça üzerinde. Bu hareketin ardında 5 önemli sebep var:

1- Enflasyon geriliyor: Bu yılın Ocak Ayında tüketici enflasyonu (Tüfe) % 10.61’le Kasım 2008’den sonraki en yüksek seviyesine çıkmış ve takip eden dört ay çift haneli seviyelerdeki seyrini devam ettirmişti. Ama bu dö- nemde beklentiler bozulmadı ve piyasalar enflasyonun gerileyeceğine ve Merkez Bankası’nın (MB) yeniden faiz indireceğine yönelik beklentilerini korudular. Ekim sonunda gelinen nokta itibarı ile de haklı çıktılar. Enflas- yon %7.8’le yılbaşından bugüne en düşük seviyesinde ve yılı bu seviyele- rin de altında kapatabilir.

2- Politika faizleri gevşiyor: Enflasyondaki bu olumlu tabloyla beraber MB beklendiği üzere politika faiz bandının üst koridorunu son 2 ayda 250 baz puan indirdi. Benzer şekilde, sene başında bir ara %12’li seviyelere ulaşmış olan MB’nın ağırlıklı ortalama fonlama faizi (yani günlük, haftalık ve aylık yapılan ihalelerde MB’nın bankalara verdiği likiditenin ortalama faizi) %5.68’li seviyelere kadar geriledi. Faizlerdeki gerileme Türkiye’ye

özgü değildi. Diğer GOÜ’lerde de benzer bir sürecin olduğu görüldü (yandaki grafik).

Beklentiler sadece gerçekleşmekle kalmadı, piyasalar hala MB’nın faiz indirmeye devam edeceğini öngörüyor. Örneğin 12 ay sonrasına ilişkin politika faizi beklentileri %5.53’e kadar gerilemiş durumda. Bunda Merkez Bankası’nın son hafta- larda yaptığı açıklamaların da etkili olduğunu belirtmek gerek.

3- Rating artışı önemli destek verdi: Fitch Türkiye’nin kredi notunu 1994’ten sonra ilk kez yatırım yapılabilir seviyeye çıkardı. Bu da yine uzun süredir beklentilerde olan bir gelişmeydi. 2008’de

başlayan global kriz sürecinde ABD ve Fransa gibi gelişmiş ülkelerin kredi notları düşürülürken Türkiye’nin kredi notlarının ortalama 2-3 not birden arttırılarak yatırım yapılabilir seviyeye yükseltilmiş olması önemli bir para- digma değişimine işaret ediyor. Bunun tahvil getirileri üzerindeki kanaldan etkisi oldu. Birincisi Türkiye’nin risk primi gerilemeye başladı. Yatırım dere- cesi notu ardından Türkiye’nin 5 yıllık CDS primi 20 puana yakın düştü.

İkincisi ise yine rating artış beklentisi ile uzun süredir tahvillere yurtdışın- dan kaynak girişi yaşanıyordu (yandaki grafik). Daha önceki raporlarımız- da belirttiğimiz üzere, kredi notu yatırım seviyeye yükseltilmeden önceki 2 ve yükseltildikten hemen sonraki 1 yılda ilgili ülkeye sermaye girişleri hızla-

nıyor ve bunun benzerini Türkiye de yaşamış oldu. Ayrıca Fitch tarafındaki bu gelişme ile beklentiler bitmedi. Diğerlerinin de not artışına gideceği hala beklentilerde ve bu tahvil getirilerinin son günlerdeki düşüşüne önemli bir destek veriyor.

4- Bütçedeki kötüleşme risk iştahını olumsuz etkilemedi: Bu yılın ilk 10 ayında geçen yılın aynı dönemine göre hem bütçe açığı arttı hem de faiz dışı bütçe fazlası azaldı. Son Orta Vadeli Plan’da da daha önce %1.5 olan Bütçe açığı / GSYH hedefi %2.3’e revize edildi. Ne var ki, bu göreceli kötüleşmeye rağmen a) Hazine hala vadesi gelen borcunun altında borçlanıyor (ilk 10 ayda %17 altında ve geçen sene ile aynı) ve piyasadaki tahvil arzını azaltıyor, b) bu kötüleş- me aslında otoritenin bütçe politikasına yönelik disiplinli yaklaşımının değiştiğine yönelik bir beklentiye neden olmadı.

Faiz dışı harcamalarda biraz yükseliş var ama asıl sorun ekonominin yavaşlamasıyla vergi gelirlerinin düşmesi. Beklenti- ler ekonomi yeniden hızlandığında gelirlerin yeniden artacağını hesaba katıyor.

6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26

Ocak 08 Ocak 09 Ocak 10 Ocak 11 Ocak 12

Gösterge Tahvil Getirisi (%)

5.75

4.44 4.3

4.7 5.1 5.5 5.8 6.2 6.6 7.0

Ocak 10 Eylül 10 Mayıs 11 Ocak 12 Eylül 12

Türkiye

Global GOÜ Ortalaması

Gelişmekte Olan Ülk. Politika Faiz Oranları

0 20 40 60 80 100

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

(Mia TL) 94

Yurtdışı Yerleşik Kesimin Elindeki DIBS Portföyü

(7)

Makro Ekonomi & Strateji

DenizBank Ekonomi Bülteni

26 Kasım 2012

5– Dünyada Faizler Geriliyor: Türkiye’de durum dünyaya para- lel ilerliyor. Yılbaşından bugüne tüm dünyada faizlerin gevşeme- ye devam ettiğini görüyoruz. %1.9’la tarihi düşük seviyelerinde olan ABD 10 yıllık tahvilleri bile 20-30 baz puan daha da düşerek

%1.6’lara kadar gevşedi. Benzer bir trend diğer gelişmiş ülkeler- de de var. Sene başında %3.2 seviyesinde olan Fransa’nın 10 yıllık tahvil getirisinin %2.1’e gerilemiş olduğu görülüyor. ABD’nin kredi notu geçen sene (S&P); Fransa’nın ise bu sene (S&P ve Moody’s) düşürüldüğü halde kurumsal yatırımcılar bu ülkeleri emniyetli liman olarak görmeye devam ediyorlar. Ayrıca emeklilik fonları ve sigorta şirketleri gibi kurumsal yatırımcılar yatırım stra- tejilerinde yapısal değişikliğe giderek hisse senetlerinden tahvil- lere geçiyorlar. Çünkü ekonomik büyümeye artık güvenemedik-

leri için getirisi belli olmayan hisse senetleri yerine getirisi düşük de olsa belli olan (ve böylece nakit akışlarını sağlama alan) tahvil almalarının daha mantıklı olduğunu düşünüyorlar. Örneğin dünyanın en büyük sigorta kuruluşlarından olan Allianz’ın fon portföyünde tahvillerin oranı %91’e ulaşmış durumda. Buna karşın hisse senedi ise sadece %9 yer kaplı- yor. 10 sene önce bu %20’ydi. Benzer şekilde İngiltere tarihinde ilk defa emeklilik fonlarının aktiflerinde tahviller hisse senedi yatırımlarının üzerine çıktı. Bu süreçte sadece kamu tahvillerinde değil, şirketlerin tahvil getirilerinde de sert bir gerileme söz konusu. ABD’de 2007’de %5.9 seviyesinde olan kurumsal şirket tahvil getirisi (yatırım yapılabilir seviye), bugün %2.6’lı seviyelere kadar gerilemiş durumda.

Faizlerdeki Düşüş Kalıcı Olacak mı?

Benzer bir gevşeme 2011 başlarında da olmuş, gösterge tahvil %6.9’lu seviyelere kadar gerilemiş, fakat sonra yeniden yükselmişti. Bu sefer faizlerdeki düşüş daha kalıcı olabilir. Çünkü:

1- Enflasyon aşağı yönlü: Daha önce enflasyonu çift hanelere taşıyan sebeplerin başında TL’deki hızlı değer kaybı yatıyordu. (2011 yılının Nisan-Aralık arasında sepet (%50 USD, %50 Euro) karşısında %20 değer kaybı). TL’deki bu hızlı değer kaybının ana sebebi ise Türkiye’nin global risk iştahı-

nın hızla azaldığı döneme %10 gibi yüksek Cari açık / GSYH ora- nı ile yakalanmış olmasıydı. Bundan sonraki dönemde benzer bir senaryo çok olası gözükmüyor:

 Cari açık/GSYH oranı %7’li seviyelere geriledi. Global kri- zin şiddetlendiği bir dönemde dahi %10’a yakın cari açığı hazmedebilen Türkiye ekonomisi %6-7 aralığında bir cari açığı çok daha kolay sürdürebilir. Cari açık bu oranlarda kalmayabilir çünkü cari açık Türkiye’nin ekonomik modeli değiştiği için ya da enerji fiyatları kalıcı bir şekilde düştüğü için gerilemedi (toplam cari açığın %92’si enerji açığından geliyor ve enerji dışı cari açık sadece 4 milyar $). Ekonomik

büyüme yeniden hızlandığında, ki hızlanması gerekir bu şekilde sürdürülebilir değil, cari denge açığı yine yüksele- cek. Ama artık yatırımcılar da Türkiye’nin daha yüksek cari denge açığını sürdürülebileceğini gördüler.

 Global risk iştahı artabilir. FED ve ECB’nin 2012 yılındaki önemli hamleleri ve ileriye dönük açık uçlu taahhütleri sonrasında ülke iflası gibi uç riskler ortadan kalkmış görünüyor. Geçen Pazartesi günü ABD’de mali uçuruma iliş- kin görüşmelerin yapıcı gittiğine dair açıklamalar geldikten sonra hem ABD’de hem AB’de hisse senedi endeksleri son 2 ayın en yüksek günlük getirilerine ulaştı. Yıl sonu tatil döneminin getirdiği yatay seyir sonrasında gelecek yılın başından itibaren piyasalarda risk iştahı yeniden artabilir.

1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5 5 5.5 6

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

ABD 10 Yıllık Tahvil Getirisi (%)

S&P'ninKredi Notunu AA+'yaşürmesi

-80 -60 -40 -20 0 20

2007 2009 2011

Cari Açık

Enerji Açığı Enerji Dışı Cari Açık

Cari Denge'nin Kompozisyonu

(8)

Makro Ekonomi & Strateji

DenizBank Ekonomi Bülteni

26 Kasım 2012

2- MB’nın faizleri düşürme meyili devam ediyor: Faiz koridorunun üst bandı son 2 ayda 250 bps indirilerek %9’a çe- kildi. Ama bu süreç sonlanmış gözükmüyor. MB gelişmelere göre biraz daha temkinli bir şekilde faiz koridorunun üst bandını politika faizine yaklaştırmaya devam edecek. Ekonomik büyüme potansiyelin çok altında, talep tarafında enflas- yon baskısı az, bankacılık kredi artışı yavaş. MB’nın en önemli çekincesi TL’nin güçlenmesi ve ihracatı olumsuz etkile- mesi. Diğer faktörlerde endişeli olmaması faiz indirimi ile TL’nin rekabet gücünü desteklemek konusunda elini rahatlatı- yor. Bu bağlamda faiz koridorunun alt bandı ve politika faizinde de benzer bir gerileme görülebilir. MB 2011 sonundaki senaryonun (düşük faiz ortamında global risk iştahında gerileme → TL’nin değer kaybı → enflasyonun yüksel- mesi → TL’deki değer kaybının önüne geçmek için faizlerin yükseltilmesi) tekrar etmemesi için bu sefer çok dikkat- li. Bu nedenle faizlerdeki gevşeme sürecinde daha temkinli ve yavaş hareket ediyor. Bunun yanında, global (Merkez bankalarının limitsiz taahhütleri) ve yurtiçi gelişmeler (dış dengesizliklerin belirgin bir şekilde azaltılmış olması) de resmin 2011 sonundakinden çok farklı olacağını gösteren diğer faktörler.

3– Yeni kredi not artışları yolda: Moody’s’in bu hafta yaptığı toplantı bu rating kuruluşunun da önümüzdeki yılın ilk çeyreğinde kredi notunun yatırım yapılabilir seviyeye çıkarılabileceğine işaret ediyor. Moody’s’in de bunu yapması çok önemli bir gelişme olacak. Zira global fonlar genelde bir ülkeye yatırım yapmak için 3 büyük rating kuruluşundan (Moody’s, Fitch ve S&P) en az iki tanesinin yatırım yapılabilir seviyede not vermesini istiyorlar. Moody’s bugün yatırım yapılabilir seviyenin sadece bir not altında ve görünüm pozitif. Özetle hem pozitif görünüm, hem de Moody’s yetkililerin- den gelen açıklamalar, bir sonraki not değişiminin yukarı yönlü olacağının sinyalini veriyor.

4- Bütçe’de bozulma limitli olacak: Bu sene potansiyelin altında kalan büyümeden sonra önümüzdeki yıl da benzer bir tablo gerçekleşecek. Bunun bütçe üzerindeki olumsuz etkilerini bertaraf etmek için bazı hamleler atıldı ve bazı ürünler- deki ÖTV’ler yükseltildi. Bunun pozitif sonuçlarını Ekim ayı bütçesindeki ÖTV gelirlerinin artışından izlendi. Benzer şekil- de Halkbank’ın özelleştirilmesi gibi bir seferlik gelirlerin de bütçeye pozitif katkılar yapacağı görülüyor.

5- Global Merkez Bankaları faizleri gevşetmeye devam ediyorlar: Hem enflasyon hem de büyüme dinamikleri buna izin veriyor. FED’in son toplantı notlarında 4. Parasal gevşeme programının gündeme alınmış olması önemli bir gelişme (Hali hazırda 3. Parasal gevşeme programının ucu zaten açık ve FED istihdam piyasasında kalıcı toparlanma olana ka- dar her ay 40 milyar $’lık tahvil alımına devam edecek). Benzer şekilde Japonya’da önümüzdeki ay yapılacak seçimler- de başbakan koltuğuna oturması beklenen Liberal Parti lideri Shinzo Abe de göreve geldikten sonra BoJ’un çok daha cesur adımlar atacağı ve parasal gevşeme programlarına hız

vereceği mesajları verildi.

Özetle, yukarıdaki faktörlere bakıldığında bu sefer gösterge tahvil getirisinin %6-7 bandına oturacağı görülüyor. Ama bu seviyelerin de altına ineceğini düşünerek “devlet” tahvili yatı- rımı yapmak çok gerçekçi görülmüyor. Zira reel faiz getirileri (2 yıllık tahvil getirisi – 2 yıl sonrasına ilişkin enflasyon beklen- tisi) %0’la tarihi düşük seviyelerinde; hatta bir yıllık reel getiri- ler negatif seviyelerde (yandaki grafik). Bu bağlamda tahvil getirilerinin mevcut seviyelerin altına düşmesini beklemek için enflasyon beklentilerinin kalıcı olarak %5’li seviyelerin altına inmesi gerekiyor, hem mevcut gidişat hem de OVP’de 2015 sonuna kadar %5’lik enflasyon seviyesinin hedefleniyor olma- sı bunun çok makul bir beklenti olmadığını gösteriyor.

Bu doğrultuda sabit getirili menkul kıymet yatırımlarında daha yüksek getiri için ya daha uzun vadeli devlet tahvilleri (ki hem faizdeki düşüşler hem de kredi not artışları ihraç edilen tahvil vadelerinin uzaması sonucunu doğuracaktır); ya da şirket tahvil piyasasını düşünmek gerekiyor. Yılbaşından bugüne 94 adete ulaşan şirket tahvili ihraç sayısı ve 21 milyar TL’lik bakiyesi önceki 5 yılın toplamının (hem sayı hem bakiye olarak) üzerinde. Bu hızlı artışa karşın Türkiye’de şirket tahvil stoğunun GSYH’ye oranı halen %2’li seviyelerde. Bu oranın Çin ve Brezilya gibi benzer GOÜ’lerde %26; Güney Kore’de %65’li seviyelerde olduğu hesaba katılırsa büyüme potansiyelinin bundan sonraki dönemde ne kadar fazla oldu- ğu anlaşılabilir.

-1 0 1 2 3 4 5 6

2010 2011 2012

1 Yıl 2 Yıl

Reel Faiz (4 Gün MA, %)

Referanslar

Benzer Belgeler

turist pazarı olan Rus turistlerdeki %19’luk gerilemeye rağmen 2015 yılında toplam turist sayısındaki düşüş %1.6 ile sınırlı kal- dı. Ekonomide yaşanan

 Finansman tarafına baktığımızda, kısa vadeli sermaye hareketlerin- de, Aralık ayında görülen 1.3 milyar $’lık çıkışın ardından Ocak ayında 5 milyar $’lık

Takvim etkisinden arındırılmış sanayi üretim endeksi ise bir önceki yıla göre piyasa beklentisi olan %2.1’lük artış beklentisinin üzerinde %6.4

Enflasyonun daha önceki aylara göre Ekim ayında yüksek gelmesinde mevsimsel olarak giyim ve gıda grubu fiyatlarında görülen artış ile doğalgaz ve elektrik

Merkez Bankası, fonlamanın temel olarak marjinal fonlama faizi (gecelik borç verme) yerine bir hafta vadeli repo faiz oranından sağlanacağını duyururken, %4.5 olan bir hafta

(2013 yılında aylık bazda tüke- tici fiyatları bir önceki aya göre %1.2 oranında artış göstermişti. Bu yıl mart ayında artış oranı tahmini %1).. Geçen yıl

 2013 yılı Ekim ayı Merkezi Yönetim Bütçe gerçekleşmelerine göre, Ekim ayında bütçe dengesi 3.2 milyar TL açık verirken, yılbaşından bu yana

Son üç toplantısında üst bantta (gecelik borç ver- me faizi) 125 baz puan indirim yapan Merkez Bankası da hem Fed’in faiz artırım beklentilerinin ötelenmesini hem