Güncel konularla her Çarşamba
Küresel büyümedeki yavaşlamanın yapısal olduğu ölçüde kalıcı olduğunu düşününce, faizlerdeki düşüklüğün de dönemsel olmaktan çok artık ana eğilim olduğunu kabul etmek gerek.
Fed’in faiz artırımlarına kapıyı açmasına saatler kala bu önerme çerçevesinde, söz konusu Fed faiz artışlarının önceki dönemlere kıyasla çok daha “güvercin” bir tonla
yapılacağı şimdiden kabul görmüş bir beklenti. Bunun anlamı da bugün başlaması beklenen Fed faiz artış döngüsünün sonunda, bitiş noktasının önceki dönemlerde yükseldiği %5,25-6 aralığının çok altında; muhtemelen %3 civarında kalacağı.
Fed’in %0,25’te bulunan politika faizinde 2016’nın payına da iki veya belki üç adımda 50-75 baz puan civarında bir artış düşmekte.
Bu durum Fed’in faiz artışlarındaki yavaş tempoya rağmen, 2016 yılında ana hikâyenin büyük ekonomilerin para politikalarında derinleşen ayrışma etrafında oluşacağı anlamına geliyor.
ABD ekonomik büyümesindeki son durum geçen Haftanın Ortası’na konu oldu. Şimdi yukarıdaki varsayımlar altında Çin-Yuan; AB- Euro ve Japonya ekonomilerindeki 2016 beklentilerine bakalım.
Haftaya zaten Fed sonrasını konuşacağız.
Fed’in “değerli yalnızlığı”…
Küresel büyümedeki
yavaşlamanın yapısal olduğu ölçüde kalıcı olduğunu
düşününce, faizlerdeki düşüklüğün de dönemsel olmaktan çok artık ana eğilim olduğunu kabul etmek gerek.
Fed’in faiz artırımlarına kapıyı açmasına saatler kala bu önerme çerçevesinde, söz konusu Fed faiz artışlarının önceki dönemlere kıyasla çok
16 Aralık 2015
daha “güvercin” bir tonla yapılacağı şimdiden kabul görmüş bir beklenti. Bunun anlamı da bugün başlaması beklenen Fed faiz artış döngüsünün sonunda, bitiş noktasının önceki dönemlerde yükseldiği %5,25-6 aralığının çok altında; muhtemelen %3 civarında kalacağı.
Fed’in %0,25’te bulunan politika faizinde 2016’nın payına da iki veya belki üç
Haftanın Ortası
Grafik 1: Fed Politika Faizi Uzun Dönem
Kaynak: Tradingeconomics,,Egeli & Co.
2
adımda 50-75 baz puan civarında bir artış
düşmekte. Bu durum Fed’in faiz artışlarındaki yavaş tempoya rağmen, 2016 yılında ana
hikâyenin büyük ekonomilerin para
politikalarında derinleşen ayrışma etrafında
oluşacağı anlamına geliyor. Avrupa ve
Japonya’da zayıf ekonomik temeller, Çin’de kabuk değiştirme sancılarının büyümeyi aşağıya çekmeye devam edişi karşısında;
ABD’de istikrarlı ama
göreceli olarak zayıf büyüme trendinin faiz politikalarında ve kurlarda yaratacağı değişiklikler, 2016’nın ana temaları olacak. Bu arada jeopolitik riskler 2016’da
16 Aralık 2015
oynaklığı küresel ölçekte artırıcı bir etken olmaya aday.
ABD ekonomik büyümesindeki son durum geçen Haftanın Ortası’na konu oldu. Şimdi yukarıdaki varsayımlar altında Çin-Yuan; AB-Euro ve Japonya ekonomilerindeki 2016
beklentilerine bakalım.
Küresel ekonomik büyüme hızı uzunca bir süredir sinir bozucu seviyede düşük. 2008 krizinden bu yana %2,5-3 aralığında büyüyen dünya ekonomisi için birkaç kurum hariç genel beklenti 2016-2018 arasında da büyümenin %3 civarında takılı kalacağı. Son 15 sene perspektifinden, bu büyümeye katkısı 2015’te neredeyse minimum seviyelere inen gelişmekte olan ekonomilerin,
2016 başından itibaren cılız da küresel büyümeye olan
katkılarının artacağı
düşünülüyor. Bu beklentinin temellerinde de emtia
fiyatlarındaki düşüşün emtia üreticisi ülkelerin
ekonomilerini şoka sokması sonrasında; fiyatlardaki düşüklüğün emtia tüketen ekonomilerdeki olumlu etkilerinin zamana yayılmış şekilde 2016’dan itibaren daha gözle görünür hale geleceği var.
Yine de 2000’lerin başında Çin etkisiyle küresel büyümenin % 75 payla lokomotifi olan
gelişmekte olan ekonomilerin payı önümüzdeki yıllarda %50 ile sınırlı kalacak gibi
görünüyor. Keza, artan borç yükü dünyada her ekonominin
Grafik 2: Bölgelere Göre Dünyada Büyüme, %
yıllık Grafik 3: Sabit Yatırımlar, (2008=100)
Kaynak: Rabobank,Egeli & Co.
önünde büyümeye engel en önemli sorun.
Çin’de 2016’nın hikâyesi yuanın değeri…
Çin’de ekonomik büyümenin temellerindeki değişim süreci, 2016’yı ve hatta çok ötesini de kapsayacak boyutta.
İhracat ve yatırımlara dayalı modelden iç tüketim ve hizmetlere dönük büyümeye geçiş, büyüme hızının bu sene
%7 civarından önümüzdeki 10 yılda en iyi olasılıkla %5 civarına oturtulmaya
çalışıldığı anlamına geliyor.
Kaynak: Tradingeconomics, Egeli & Co.
Bu değişimin anlamı, emtia fiyatlarının bir daha kolay kolay kuvvetli yükselişler sergilemeyeceği ve dünya üzerindeki hemen her ülkenin de Çin’den gelen deflasyonist dalgalara adaptasyon
sürecine devam etmesinin gerektiği.
2016 özelinde büyüme hızı % 6,5 civarına yavaşlaması beklenen Çin ekonomisinden gelecek veri seti evet yine çok önemli. Ancak önümüzdeki yıl yuandaki yapısal değişim daha öne çıkacak gibi.
Çin Merkez Bankası (PBoC) geçen hafta Cuma günü yuanın değeri için ABD doları yerine artık bir kur sepetinin baz alınacağını açıkladı.
PBoC’nin kullandığı “Çin Döviz Ticaret Sistemi”, 13 para biriminden oluşan yeni bir yuan endeksinden oluşacak ve dolar bu endekste %26.4 ile en fazla ağırlığa sahip olan para birimi olurken, euronun payı %21,4, yenin payı da % 14,7 olacak. Bu değişiklilerin tek bir amacı var aslında o da, Çin ve ABD’de
makroekonomik trendler
Grafik 4: Çin Yıllık Büyüme, %
4
2016 başından itibaren tam anlamıyla ayrışırken, zaten yavaşlayan Çin ekonomisini korumak için yuanı dolar çıpasından kurtarmak.
2009’da yuan dolara bağlanırken amaç küresek krizle beraber oluşan sert dalgalardan Çin ekonomisini korumaktı. Şimdi bu bağdan kurtulmak da esasta aynı amaca hizmet etmek üzere hayata geçirilmekte. Keza, 2009’da trend olarak benzer süreçte bulunan Çin ve ABD ekonomisi, 2016’ya
gelindiğinde çok farklı iki eksende ilerlemiş durumda.
Fed faiz artışı sürecinde dolar değer kazanırken, yuanın da benzer bir eğilime girmesinin önüne geçilerek, diğer merkez bankalarının parasal
genişlemeye devam edeceği beklentisi altında yuanın dolar karşısındaki düşüşüne izin verileceği anlaşılıyor. Tabi PBoC bir yandan yuanın değer kaybına kapıyı net olarak açarken, aynı zamanda spot piyasa yerine future
piyasalarından müdahale
16 Aralık 2015
ederek yuandaki planlanan değer kaybının yumuşak bir trend içinde ilerlemesine çalışıyor. 2016 sonunda
dolar/yuan seviyesinin mevcut 6,5’lardan 6,9’a ulaşacağı beklenmekte.
Hatırlanacağı üzere, yuan Kasım sonunda IMF’nin onayı ile SDR sepeti içine alındı;
2016 Ekim başından itibaren geçerli olmak üzere. Yuan, IMF'nin para sepetinde dolar, euro, sterlin ve yenin ardından beşinci para birimi olarak yer alacak. SDR sepetinin %
41,73'ü dolar, %30,93'ü euro,
% 8,33'ü yen ve % 8,09'u sterlinden oluşurken, yuanın ağırlığı %10,92 olacak.
PBoC bir yandan yuanın
değerini düşürmeye çalışırken, SDR içine yuanın ilk kez
girecek olması, hem de %10,9 gibi yüksek bir oranla girecek olması, yuan talebini artırıcı bir faktör. Dolayısıyla, yuan evet önümüzdeki 12 ayda değer kaybedecek ama bu değer kaybı yumuşak bir eğimle olacak. Ekim’e kadar geçecek sürede de yuanın %8 -10’a yakın değer kaybetmesi beklenmekte. SDR kur sepeti içindeki bu değişimin bir önemli yan etkisi Euro
üzerinde olacak. SDR içindeki ağırlığı %37,4’ten %30,9’a inen Euro sırf bu nedenle ekstra satış baskısı altında kalacak.
Grafik 5: USD ve Yuan
Kaynak: Tradingeconomics, Egeli & Co.
Avrupa’da euro
zayıflamaya devam ama ne kadar, ne zaman?
Küresel finansal krizden bu yana geçen altı yıl içinde Euro
Bölgesi (EB) hala ekonomik büyümeyi rayına oturtmaya çalışmakla meşgul. EB’de yapısal problemlerin çözümüne yönelik liderlik,
ortak biir anlayış henüz oluşmamışken, parasal genişleme ile dertlere çare aranması, elde edilen kazanımların kalıcılığı
konusunda şüphe uyandırıyor.
Yüksek işsizlik, yüksek borç oranları, atıl kapasite, özel sektör kredilerinin
toparlanamayışı, imalat sanayide düşüşler, sermaye yatırımlarının azlığı, artan savunma harcamaları hemen akla gelen yapısal katılıklar.
Yine de Avrupa’da büyüme için 2015 yılı başındaki
beklentilerle sene sonunda
Kaynak: Advisor Perspectives, , ,Egeli & Co.
Kaynak: Tradingeconomics,,Egeli & Co.
Tablo 1: AB Büyümeye En Çok Katkı Yapan Beş Ülke ve Borç Seviyeleri
Grafik 6: Euro Bölgesi Büyüme, %
16 Aralık 2015 6
gelinen nokta arasındaki fark bu senenin en olumlu
ekonomik gelişmelerinden bir tanesi oldu. Avrupa Merkez Bankası’nın (ECB) Mart’ta başlattığı parasal genişlemenin beklenen etkileri bir yana, petrol fiyatlarının düşmeye devam edişinin tüketim gücüne olumlu yansımaları EB için büyümede elle tutulur bir hareketlenmeye yol açtı.
Euronun değer kaybı ABD ekonomisinde toparlanmayla birleşince EB için büyümeye ihracatın da katkısı olumlu yönde oldu.
Bu sene EB için %1,5 civarında gerçekleşmesi beklenen
büyümenin 2016’da %1,8’e yükselip 2018’de yeniden %
1,5 civarına yavaşlaması bekleniyor.
Enflasyon tarafında ise resim çok daha karışık.
EB içinde 2015 sonunda %0,1 olan enflasyonun 2016
sonunda %1,1’e sıçraması öngörülmekte ki bu şimdiden tartışmalı bir seviye.
Hatırlanacağı üzere küresel kriz öncesinde %4 seviyesinde olan enflasyon krizle beraber hızla eksiye dönüp ardından % 3’e yükselmişti. Zaten
ECB’nin FED’in miktarsal genişleme trenine hemen atlamayışının nedeni de enflasyondaki bu sert hareketti. Ancak, gelinen noktada, özellikle petrol fiyatlarının geri dönüşü kolay
olmayacak şekilde düşmesi, EB içinde de manşet enflasyonun sıfır civarında dolanmasına neden olmakta. Çekirdek enflasyon da parasal
genişlemenin ilk dönemlerinde
%0,6’dan %1’in üzerine yönelirken, yeniden %1’in altına döndü.
Peki, o zaman 3 Aralık
toplantısında ECB neden para programını beklenenin daha altında genişleterek, euronun değer kazanmasına neden oldu? Hem de bundan iki ay önce tam ters yönde bir mesaj vermişken…
Hatırlayalım. 3 Aralık’ta ECB, mevduat faizini %-0,2’den %- 0,3’e düşürdü; beklenen %-4 oranına kadar inmedi.
Kaynak: Tradingeconomics, Egeli & Co.
Grafik 7: EB Manşet Enflasyon, % yıllık Grafik 8: EB Çekirdek Enflasyon, % yıllık
Bankalar kredi vermeden ECB’de park ettikleri para üzerinden her geçen gün kaybediyorlar bu faiz
seviyesinde. Ama kredi riski almak istemedikleri için de şimdilik bu kayba razılar. Bu nedenle de, ECB’nin yarattığı fazla likidite sisteme hızla girmiyor.
Diğer yandan beklentilerin aksine, ECB Aralık başında aylık 60 milyar euro
tutarındaki varlık alım miktarını artırmadı ancak parasal genişlemeyi Eylül 2016’dan Mart 2017’ye uzattı.
Piyasa 60 milyar euronun 80 milyar euroya çıkmasını, sürenin de en azından
2017’nin ortasına uzadığını duymak istiyordu.
Gerçekleşmedi. Bu arada banka 2015 büyüme
beklentisi %1,4’den %1,5’e yükseltirken, 2016 büyüme beklentisini de %1,7’de bıraktı. Enflasyon tahmini 2016 için %1,1’den %1’e güncellendi.
ECB başkanı Draghi, parasal genişleme programının mevcut şekliyle başarılı olduğunu, bunun için devam ettirildiğini ve daha fazla agresif olmaya gerek olmadığını söyleyince de eurodaki açığa satışlar bir anda terse döndü ve euro beklenmedik bir şekilde son
iki haftada güçlendi. Bu arada piyasa güveni de sarsılmış oldu.
Ama ECB’nin bu yaklaşımı bu devam edebilir mi?
ECB’nin 3 Aralık’ta açıkladığı kararlar her ne kadar piyasa beklentisini karşılamamış olsa da, genişlemenin derinleşerek devam ettiği anlamına geliyor.
Bu anlamda ekonomik
verilerdeki gidiş ECB’nin daha agresif bir genişlemeye gidip gitmeyeceğinin belirleyicisi olacak elbette.
Ancak, işin bir de pragmatik yönü var.
Kaynak: Rabobanl,Egeli & Co.
Grafik 9: Euro/dolar ve FED/ECB Bilançosu Grafik 10: ECB Varlık Alımının Etkileri-Faizler düşerken fazla likidite yükseldi
16 Aralık 2015 8
Eğer ECB piyasanın beklediğini hemen Aralık başında verseydi, Fed’in tarihi diye
nitelendirilebilecek faiz artışı öncesinde euronun dolara karşı hızla parite seviyesine
yönelişine tanık olacaktık.
Ardından Fed’in fazi artışları ilerledikçe de euro/dolar 1,0 seviyesinin altına 2016 sona ermeden inecekti. Bu da, EB’de enflasyonun ve canlanmanın zayıflaması halinde, göstermesi halinde
ECB’nin elindeki son kurşunun daha 2016 başlamadan
kullanıldığı anlamına gelecekti.
Şimdi Fed faiz artırıken, ABD ve Avrupa arasındaki ayrışma kaçınılmazken, Aralık başında beklentiyi vermeyen ECB, eurodaki düşüşü biraz daha yavaşlatmış, yumuşatmış oldu. 2016’da EB’de ivme kaybolması halinde, etkili olabilecek bir atış hakkını da göğsünde sıkı sıkı tutuyor halen.
Dolayısıyla, şimdi euro için resim değişti, ama ana trend değişmedi. EB içindeki yapısal problemler (verimlilik
düşüklüğü, yatırımların artmayışı, yüksek borç yükü, bankacılık sisteminin aynı dili konuşmaması, mali kısıtlar vs) devam ediyor; sırf bu nedenle Euro bölgesinde ekonomik büyüme cılız kalmaya mahkûm. Ancak, eurodaki düşüş eğilimi yönetilebiliyor.
Avroca Merkez Bankası da bu
Grafik 11: ECB Varlık Alımının Etkileri-Faizler düşerken fazla likidite yükseldi
Kaynak: Bloomberg,,Egeli & Co.
sürece bir anlamda Fed ile ayrışma keskinleşmeden önce euroya müdahale etmiş oldu.
Şimdi beklentiler 2015 sonu için Eur/USD’de 1,08; 2016 sonunda 1,05; 2017
ortalarında ise 1,0’e göre yeniden düzenlendi. Halen 2016 sonunda parite eşitliğine ulaşılacağını bekleyenler olsa da görünen eurodaki değer kaybının devam etmekle birlikte, bu kaybın yavaş çekim gelmesinin tercih edildiği.
AB ekonomisinde çok heyecan verici değişimler en azından 2016 için beklenmezken, en çok izlenecek herhalde euronun zayıflama eğimi olacak. Keza, Fed ve
ECB’nin para politikaları arasındaki farklılaşma tek başına euronun daha aşağıya gitmesine yeterli olacak gibi durmuyor.
Fed’in faiz artırımı yanında, aynı zamanda ECB’nin de 2016’da parasal genişleme sürecini bir tur daha derinleştireceği beklentisini
gerçekleştirmesi
gerekiyor. EB içinde sorun likidite azlığı değil, talep düşüklüğü. ECB tarafından çok güçlü mesajla genişleme derinleşmeden, iç borç
yükünü hafifletecek şekilde iç talep kaynaklı büyüme zor.
Üstelik zaten EB için çok düşük enflasyon riski tam
anlamıyla bertaraf edilmiş değil.
Japonya ne yapsın parasal genişlemeden başka?
Bir yandan borcun GSMH’ye oranı %230’la dünyadaki en yüksek seviyede; bir yandan Çin’in giderek yavaşlaması ihracattan darbe vurmuş, yaşlanan bir nüfus ve
artmayan iç talep…
2015’te %0,5 büyüyen Japon ekonomisi 2016’da %0,8’e doğru güçlense de, 2017’de bekleyen vergi artışları
nedeniyle büyüme yeniden % 0,5 seviyesine düşecek.
Enflasyonda kayda değer bir hareketlenme ufukta yok;
mevcutta sıfır civarında olan enflasyonun 2017 sonlarına
Grafik 12: Japonya Büyüme, % yıllık Grafik 13: Japonya Enflasyon , % yıllık
Kaynak: Tradingeconomics,,Egeli & Co.
10
doğru artan vergi oranlarına paralel %1,5’a çıkıp yeniden düşeceği hesaplanıyor.
Bu resim içinde Japon şirketleri, zayıf iç talep ve belirsizliklerle dolu ihracat piyasalarından gelebilecek darbelere hazırlık olarak, maliyet ve borç düşürme yoluyla kredi notlarını koruma çabası içindeler. Hindistan Japonya açısından önem kazanan bir piyasa olarak dikkat çekse de, asıl ABD’deki
16 Aralık 2015
toparlanmanın ihracata yapacağı, düşük petrol ve emtia fiyatlarının talebe yapacağı katkı 2016’nın esas hikayesi Japonya’da.
Küresel büyümeye katkı anlamında Japonya’da yeni bir hikâye yok 2016 için.
Ancak, mevcut olumsuz durum Japonya Merkez Bankası’nı yeniden parasal genişlemeye iterse- ki beklentiler arasında- bu genişleme küresel finansal
piyasalar açısından hisse
senetlerine yarayacak ilginç bir adım olacak.
Bugün akşam 21:00’de
dikkatler Fed’in açıklamaları üzerinde olacak. İstihdam piyasası hakkında söylem değişikliği olup olmadığı, enflasyon ufkundaki güncellemeler ve en
önemlisi de bundan sonraki faiz artışları için beklentileri nasıl şekillendirdiği öncelikle bakılacak konular.
16 Aralık 2015
İletişim: Güldem Atabay Şanlı Direktör, Araştırma ve Strateji
+90 533 347 82 06
guldem.atabaysanli@egelico.com
Bu doküman Egeli & Co. Portföy Yönetim A.S. (“Egeli & Co.“ Mersis No: 0-3254-1422-0400018) tarafından hazırlanmıştır. Egeli & Co. SPK düzenlemelerine tabi ve SPK tarafından düzenlenen yetki belgesine sahip, kendine değer yaratmaya adamış bağımsız bir portföy yönetim şirketidir. (Yetki belgeleri: 10.07.2015 PYŞ /PY.34 –YD.14/638). Portföy yönetimi ve yatırım danışmanlığı hizmeti veren Egeli & Co. 2002 yılından bu yana, dürüst ve seçkin yaklaşımı ile yerli ve yabancı kurumsal yatırımcılara, aile şirketlerine ve özel bireysel portföylere hizmet etmektedir. Başarısı, yatırımcıları için yurtiçi ve yurtdışında geliştirdiği finansal ürünler ile değer yaratma becerisinden gelmektedir. Egeli &
Co.’yu diğerlerinden ayıran fark alternatif varlık sınıflarına ve yatırım temalarına odaklanmasıdır. Egeli & Co. Türk sermaye piyasalarındaki alternatif yatırım temaları alanında bulunan geniş bilgi, tecrübe ve geçmiş performansı ile yatırımcıları için uzun vadeli yatırımlarla önemli getiriler yaratmaktadır.
YASAL UYARI: İşbu araştırma raporu, ticari iletişim ve ticari elektronik ileti olmayıp sadece ekonomik konjonktür ile ilgili bilgilendirme amacıyla hazırlanmıştır. Bu rapor ve yorumlardaki yazılar, bilgiler ve grafikler, ulaşılabilen kaynaklardan iyi niyetle ve doğruluğu, geçerliliği, etkinliği velhasıl her ne şekil, suret ve nam altında olursa olsun herhangi bir karara dayanak oluşturması hususunda herhangi bir teminat, garanti oluşturmadan, yalnızca bilgi edinilmesi amacıyla derlenmiştir. Bu belgedeki bilgilerin doğruluğu, güvenirliliği ve güncelliği hakkında gerekli özeni göstermekle birlikte bu bilgilerin güvenirliliği, doğruluğu, güncelliği ve eksiksizliği hakkında hiçbir garanti vermemektedir. (Varsa) Yürürlükteki herhangi bir yasa veya düzenleme ile sorumluluğun sınırlandırması ölçüde tasarruf olarak, Egeli & Co., yöneticileri, çalışanları, temsilcileri ve ajansları bu belgenin içeriği, hatası veya eksiklerinden ya da bu bilgilere dayanılarak yapılan işlemlerden doğacak her türlü maddi/manevi zararlardan (ihmal olup olmadığı ya da başka bir şekilde olursa da) ve her ne şekilde olursa olsun üçüncü kişilerin
uğrayabileceği her türlü zararlardan dolayı sorumlu tutulamaz. Herhangi bir şirket, sektör, hisse veya yatırım için detaylı ve tam bir analiz değildir. Egeli & Co. her an, hiçbir şekil ve surette ön ihbara ve/veya ihtara gerek kalmaksızın söz konusu bilgileri, tavsiyeleri değiştirebilir ve/
veya ortadan kaldırabilir. Bu rapor hangi amaçla olursa olsun çoğaltılamaz, dağıtılamaz ve yayınlanamaz.
