• Sonuç bulunamadı

3. DÖVİZ

3.3. Döviz Kurunun Belirlenmesi

3.3.3. Mali Piyasalar Yaklaşımı

Mali piyasalarının oluşturulmasındaki en önemli sebepler şöyle açıklanabilir:İlk olarak, sadece ulusal fiyat seviyelerindeki, para arzlarındaki ya da cari işlemlerdeki değişmeler ile kur davranışları arasında bire bir ya da çok yakın bir ilişki yoktur. Kurlar, daha çok fiyatları organize piyasalarda belirlenen diğer mali varlık fiyatları gibi hareket etmektedir. Ekonomik koşulların bugünü ve geleceği hakkındaki bilgiler, cari kurlara hemen yansımaktadır. Bekleyişler önemli bir unsur haline gelmiştir. Bunların sonucunda, kur değişimleri son derece öngörülmez olmaktadır. Bu gözlemlerden şu sonuca varılmaktadır : döviz kuru, iki mali varlığın nispi fiyatı olduğundan hareketle kurlardaki davranışların açıklanmasında en önemli faktörler olarak öncelikle bu paraların arz ve talepleri üzerinde durulmalıdır. Bu yaklaşıma giren modellerin bazı ortak varsayımları vardır. Bunlar: ülkeler arasındaki sermaye hareketliliğini engelleyen önemli işlem maliyetleri, sermaye kontrolleri ya da diğer engellerin olmamasıdır. Bu nedenle, döviz kuru ulusal varlıklar stokuna olan uluslararası talebi dengelemek için hemen uyum sağlamak durumundadır. Ülkeler arasında tam sermaye hareketliliği olması arzulanan portföy bileşimine hemen ulaşmayı sağlamaktadır (Bulut,2005,s.129).

Mali piyasa modellerini üç grupta inceleyebiliriz. Bunlar; parasal modeller, portföy dengesi ve para ikamesi modelleridir.

3.3.3.1. Parasalcı Modeller

Parasalcı yaklaşım modeline göre, döviz kuru yabancı para biriminin ulusal para cinsinden fiyatı olarak kabul edilir ve diğer göreceli fiyatlar gibi döviz kuru da ulusal para stoklarının göreceli arz ve talebi tarafından belirlenir. Sermaye piyasalarındaki göreceli arz ve talebin döviz kurunu belirlediği düşünülen bu yaklaşımda temel varsayım, sermaye akışının serbest olasıdır. Başka bir deyişle sermaye akışında engel ve kısıtlama olmadığı gibi alışverişlerde işlem maliyeti de yoktur. Eğer bu varsayımlara ulusal ve uluslararası tahvillerin tam ikame edilebilir olması varsayımı eklenirse portföyler sürekli dengede olacaktır. Ülkedeki faizler uluslar arası faiz oranı ve ulusal para biriminin değer kaybetme oranı beklentisinin toplamına eşit olacaktır. Böylece iç ve dış sermaye piyasaları ortak bir pazara indirgenecek ve sadece ulusal ve uluslararası para piyasaları döviz kurunun belirleyicisi olacaktır (Taşkın,1995,s.69).

3.3.3.2. Portföy Dengesi Modeli

Döviz kuru belirleme modellerinden portföy dengesi modellerinin temel kaynağı, Markowitz (1952) ve Tobin (1958)’in portföy teorisi ve para talebi üzerine yapmış oldukları çalışmalara dayanmaktadır. Döviz kuru belirlenmesi modellerinin en önemli amacı, döviz kurunun asli hareketlerini yönlendiren etkenleri kavramak ve döviz kurunun diğer ekonomik değişkenlerle ilişkisini açığa çıkarmaktır (Bulut,2005,s.149).

Gerçek dünyada, yerli ve yabancı varlıkların aynı para birimi cinsinden ifade edilen getirilerinin eşit olmaması için; likidite farklılıklarından, vergi yasalarından, siyasal riskten, ödememe riskinden ya da kur riskinden kaynaklanan gerekçeler bulunmaktadır. Parasal modelde, döviz kuru riskinin bulunmadığı, yani risk priminin sıfır olduğu varsayılıyordu. Kur riski, yerli tahviller yanında yabancı tahvillere güvencesiz yatırım yapılmasından kaynaklanan bir risk türüdür (Kibritçioğlu, 1996,s.136).

Parasal yaklaşım ile portföy dengesi arasındaki önemli bir fark, parasal yaklaşımın riske karşı yansız olmasıdır. Bu şartlar altında parasal yaklaşım, döviz

kuru beklentileri konusunda yetersiz kalmıştır. Parasal yaklaşımın bu eksikliği, portföy dengesi ile ortadan kaldırılmıştır. Portföy dengesi modelinde ekonomik ajanlar, döviz kuru risklerini minimize etmek için çeşitli paralar ile bir portföy oluştururken diğer yandan uluslar arası yatırımcılar da risk/getiri faktörüne dayanarak para dışı finansal varlık tutmak istemektedirler. Dolayısıyla portföy dengesi modeli, bireylerin belirli bir zaman içinde sabit olan servetlerini, ulusal ve yabancı paralar ile, yurtiçi ve yurtdışı menkul değerlerden oluşan çeşitli finansal varlıklar arasında dağıtılması esasına dayanmaktadır. Portföy dengesi modeli, daha karmaşık bir biçimde döviz kurlarının nasıl belirlendiğini gösterir. Bu yaklaşımda da faiz haddi paritesi geçerli olmasına rağmen burada parasal yaklaşımdan farklı olarak portföy içersinde yer alan toplam varlıklar arasında riski paylaşmak için riskten kaçınanlara karşılık bir risk primi eklenir. Riskten kaçan bireyler, faydalarını maksimize etmek için portföylerinde risk-yansız yurtiçi varlıklar ve riskli yurtdışı varlıkları bulundururlar (Bulut,2005,s.150).

3.3.3.3. Para İkamesi Modeli

Döviz piyasasında işlem yapanların portföylerinde paraların getiri oranları ve risklerine bağlı olarak bir paralar sepeti oluşturmaları çok doğal gözükmektedir. 1980 sonrası uygulanan liberalizasyon politikaları sonucunda Türkiye gibi pek çok ülkede kambiyo rejimlerinin serbestleştirilmesi, uluslararası ölçekte para ikamesi olgusunu artırmıştır.

Geleneksel para talebi analizlerinde; para talebi, milli gelir, servet, fiyatlar genel düzeyi ve faiz oranlarının bir fonksiyonu olarak ele alınmaktadır. Fakat dışa açık bir ekonomide paranın alternatifi olan varlıklar arasında yabancı paralar da bulunmaktadır. Bir ülkede ulusal para yerine yabancı para kullanımının yaygınlaşması para ikamesi sorununu ortaya çıkarmaktadır. Finansal türevlerin az olduğu ve var olan bu türevlerin getirilerinin herhangi bir nedenle baskı altına alındığı ekonomilerde para ikamesi süreci hızlanmaktadır. Bir ekonomide ulusal para değer saklama aracı, hesap birimi ve ödeme aracı olarak kullanılmaktadır. Oysa, para ikamesinin yoğun yaşandığı ekonomilerde ulusal paranın bu üç işlevini, yavaş yavaş

yabancı paralar yerine getirmeye başlar. Bu durum, bir ülkenin bağımsız para politikası uygulamasını güçleştirmektedir.

Para ikamesinin amprik incelemeleri, iki farklı yaklaşıma dayanır. Bu yaklaşıma göre, ilk aşamada ekonomik ajanlar servetlerini para ve diğer varlıklar arasında portföy dengesini sağlayacak şekilde dağıtırlar. İkinci aşamada ise, ekonomi ajanlar servetlerini çeşitli paralar arasında yine portföy dengelerini sağlayacak şekilde dağıtmaktadırlar. Bu çerçevede para ikamesini doğrudan ve dolaylı para ikamesi olarak ikiye ayırmak mümkündür. Doğrudan para ikamesi, ekonomik ajanların faiz getirisi olmayan paraları risk/getiri kriterine göre ikame etmelerini ifade etmektedir. Ancak, gerçekte bir ülkenin faiz getirmeyen para stokunun çok küçük bir kısmı yabancılar tarafından tutulur. Dolayısıyla burada söz konusu olan miktar küçüktür. Dolaylı para ikamesinde ise, para dışındaki varlıkların da portföy tercihlerinde yer almasına izin verdiğinden daha büyük miktarlarda para ikamesine neden olur. Burada döviz kuru değişmelerine ilişkin beklentiler, tahvil gibi para dışı finansal varlıklar arasında ikameye yol açmakta ve bu para ikamesi ile sonuçlanmaktadır (Bulut,2005,s.160).

Benzer Belgeler